董登新:澄清個(gè)人養(yǎng)老金的幾個(gè)誤區(qū)

參加個(gè)人養(yǎng)老金的長期投資收益率會(huì)遠(yuǎn)高于個(gè)人炒股的平均收益率。
自4月《國務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》發(fā)布以來，市場各方反響熱烈。盡管個(gè)人養(yǎng)老金條例及實(shí)施細(xì)則尚未出臺(tái)，但各種見解已五花八門。本文將從個(gè)人養(yǎng)老金的制度本源及國際慣例出發(fā)，從操作層面或技術(shù)層面來談一點(diǎn)實(shí)務(wù)性的東西，借此回應(yīng)或澄清人們對個(gè)人養(yǎng)老金的一些誤解。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)問題

個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)環(huán)節(jié)，人們主要對三個(gè)方面存在誤解：開戶資格、資金來源及繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

（1）開戶資格。個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的開戶人，只能是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的參保人，但不包括正在領(lǐng)取退休金的老年人，也不包括沒有參加工作的嬰幼兒和青少年。因?yàn)閭€(gè)人養(yǎng)老金是為尚未退出勞動(dòng)力市場的全體勞動(dòng)者建立的一種補(bǔ)充養(yǎng)老金。

根據(jù)人社部數(shù)據(jù)，截至2020年底，我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)覆蓋10億人口，其中正在領(lǐng)取退休金的約2.9億人，正在繳費(fèi)的約7.1億人。

也就是說，全國擁有個(gè)人養(yǎng)老金開戶資格的約為7.1億人，而不是10億人。其中，職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的在職參保人數(shù)為3.3億人，城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)人數(shù)為3.8億人。3.3億在崗職工參加個(gè)人養(yǎng)老金的意愿和能力應(yīng)明顯強(qiáng)于3.8億城鄉(xiāng)居民。

（2）資金來源。個(gè)人養(yǎng)老金賬戶繳費(fèi)的資金來源，只能是勞動(dòng)者本人當(dāng)期工薪所得（不包括非勞動(dòng)所得），或是個(gè)體戶、自雇者的經(jīng)營凈所得，而且只有夫妻之間可以相互代繳，但不得超過夫妻雙方合計(jì)繳費(fèi)限額。因?yàn)閭€(gè)稅遞延政策僅限于當(dāng)期勞動(dòng)所得，不涉及非勞動(dòng)所得。因此，當(dāng)年沒有獲得勞動(dòng)收入的人，就沒有資格參與當(dāng)年繳費(fèi)，但夫妻一方有勞動(dòng)收入的，另一方可以享受配偶代繳的政策待遇。

（3）繳費(fèi)限額。有資格開戶的繳費(fèi)人，全年繳費(fèi)的最大限額為12000元，既可以在當(dāng)年分次繳，也可以一次繳，但最遲繳費(fèi)期限不得晚于個(gè)人所得稅年度匯算的截止日期，即次年的6月30日。如果在此日期前沒有繳費(fèi)，則視作放棄當(dāng)期繳費(fèi)，以后不得補(bǔ)繳。

此外，賬戶所有者繳費(fèi)不能超過自己全年勞動(dòng)所得總額；同時(shí)夫妻兩人繳費(fèi)總和不能超過當(dāng)年夫妻兩人勞動(dòng)所得總和。如果夫妻雙方全年勞動(dòng)所得合計(jì)不足24000元的，以夫妻雙方勞動(dòng)所得合計(jì)總額為全年最大繳費(fèi)上限。

在繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)上，業(yè)內(nèi)人士存在一個(gè)很大的誤區(qū)。許多人認(rèn)為，個(gè)人養(yǎng)老金全年繳費(fèi)限額只有12000元，這一標(biāo)準(zhǔn)太低了，他們擔(dān)心有錢人可能沒有興趣參加。在此必須強(qiáng)調(diào)，按照國際通行慣例，個(gè)人養(yǎng)老金制度就是專門針對沒有第二支柱企業(yè)年金或職業(yè)年金的中低收入者建立的，其主要目的是為80%的中低收入者提供一個(gè)補(bǔ)充養(yǎng)老金制度安排，因此，有的國家排斥高收入者參加，也有的國家不排斥，但這些國家的個(gè)人養(yǎng)老金制度都有一個(gè)共同特征，那就是繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)有意壓得很低，如美國個(gè)人養(yǎng)老金（IRA）全年繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)只有美國企業(yè)年金（401K）的1/10左右。

因此，我國個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)（12000元/年）是合適的，也是科學(xué)可行的。因?yàn)閷τ?0%的中低收入者來說，只有低門檻、低成本的繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，才是可望又可即的，才有主動(dòng)參與的自信心與成就感，這才是一種普惠性的制度安排。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金投資問題

個(gè)人養(yǎng)老金如何投資保值，可能是市場最感興趣，也是誤會(huì)最多的問題。在此，我們可以從四個(gè)方面澄清：

（1）個(gè)人養(yǎng)老金賬戶不能直接炒股。有人誤以為，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶等同于股民的炒股賬戶，可以自由炒股或買賣金融產(chǎn)品。這是一個(gè)天大的誤會(huì)。

個(gè)人養(yǎng)老金賬戶是一個(gè)長期積累的封閉賬戶，資金只進(jìn)不出，在退休前不允許動(dòng)用或提取，只有三種例外：繳費(fèi)人殘疾、死亡或移民出國。因此，從長遠(yuǎn)來看，眾多的個(gè)人養(yǎng)老金賬戶將匯集成一個(gè)巨大的資金池，它們將直接或間接轉(zhuǎn)化為資本市場最重要的長期資金來源。

由于個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的所有者大多不是專業(yè)投資者，而且單個(gè)賬戶資金較少，因此，從賬戶管理成本及規(guī)模效應(yīng)來講，單個(gè)賬戶不適合單打獨(dú)斗，也就是說，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶不同于股民的炒股賬戶，它不允許短炒，也不允許直接炒股。

（2）個(gè)人養(yǎng)老金賬戶有嚴(yán)格的投資品種限制。哪些金融產(chǎn)品能夠入圍成為個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的投資標(biāo)的有嚴(yán)格的篩選機(jī)制，并由證監(jiān)會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)一認(rèn)定與規(guī)定。從現(xiàn)行金融產(chǎn)品類別及個(gè)人養(yǎng)老金政策來看，有資格進(jìn)入個(gè)人養(yǎng)老金投資范圍的金融產(chǎn)品可分為三類：

第一類：標(biāo)準(zhǔn)化的養(yǎng)老目標(biāo)金融產(chǎn)品，例如，養(yǎng)老目標(biāo)基金，包括目標(biāo)日期基金（TDF）、目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金（TRF）；個(gè)稅遞延商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、商業(yè)人壽年金；銀行養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品等。

第二類：非標(biāo)養(yǎng)老金產(chǎn)品，主要是基金公司、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、證券公司、資管公司開發(fā)的個(gè)性化的養(yǎng)老金產(chǎn)品。

第三類：普通金融產(chǎn)品，主要包括銀行存款（流動(dòng)性資產(chǎn)）、公募基金（尤其是權(quán)益類基金），以及銀行、保險(xiǎn)、券商、基金等金融機(jī)構(gòu)開發(fā)的理財(cái)產(chǎn)品或資管產(chǎn)品。

因此，最終能夠入圍個(gè)人養(yǎng)老金投資范圍的，一定是證監(jiān)會(huì)和銀保會(huì)統(tǒng)一認(rèn)可的、風(fēng)險(xiǎn)與收益適度的金融產(chǎn)品。

（3）個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的投資管理模式。按照國際慣例，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶投資管理模式應(yīng)該是集合投資，它不可能允許個(gè)人自由投資，但賬戶所有者將擁有投資組合的選擇權(quán)，而且每年有更換投資組合次數(shù)的限制。因?yàn)閭€(gè)人養(yǎng)老金賬戶管理及投資組合更換是有成本的，它不可能像炒股賬戶那樣每天自由買進(jìn)賣出，更不允許短炒。

盡管我國個(gè)人養(yǎng)老金投資管理規(guī)則暫未出臺(tái)，但可以想見，未來個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的所有者在投資管理上至少擁有以下權(quán)限：第一，有權(quán)選擇開戶行（也是賬戶托管人）；第二，有權(quán)選擇賬戶投資管理人及投資組合；第三，一年中擁有一至兩次更換投資組合的機(jī)會(huì)；第四，可隨時(shí)線上查詢個(gè)人養(yǎng)老金賬戶余額及凈值變動(dòng)情況。

將來可供個(gè)人養(yǎng)老金賬戶所有者選擇的投資組合，一般不需要提供太多選項(xiàng)，一個(gè)投資管理人能夠提供10個(gè)左右投資組合類型，應(yīng)該是足夠的，其中，既有滿足低風(fēng)險(xiǎn)要求的投資組合，也有滿足高風(fēng)險(xiǎn)要求的投資組合，也有風(fēng)險(xiǎn)與收益適中的投資組合。投資組合的提供，必須考慮投資組合的規(guī)模效應(yīng)及管理成本。如果投資管理人提供100個(gè)投資組合，結(jié)果90%的人只選擇其中10個(gè)，僅有10%的人選擇其余90個(gè)投資組合，那么，前10個(gè)投資組合具有規(guī)模效應(yīng)，就能夠很好地?cái)偙」芾沓杀?，?0個(gè)投資組合則是無效或低效的。因此，可供個(gè)人養(yǎng)老金賬戶所有者選擇的投資組合類型不能太多，也不必太多。

（4）個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的保值增值。許多人問：個(gè)人養(yǎng)老金投資會(huì)虧損嗎？它比個(gè)人炒股劃算嗎？事實(shí)已經(jīng)證明，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的集合投資、長期投資，是有足夠能力實(shí)現(xiàn)保值增值的。全國社會(huì)保障基金過去20年平均年化收益率高達(dá)8%以上，企業(yè)年金過去15年平均年化收益率高達(dá)7%以上，我們有理由相信，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶長期年化平均收益率達(dá)到5%以上，也是不成問題的。

在現(xiàn)實(shí)中，由于90%的小散炒股是虧損的，因此，參加個(gè)人養(yǎng)老金的長期投資收益率會(huì)遠(yuǎn)高于個(gè)人炒股的平均收益率。不過，我們也不能像股民炒股一樣，用每天、每月或每個(gè)季度的短期收益率來評判個(gè)人養(yǎng)老金投資收益的高低，而應(yīng)該以三五年甚至十年的平均年化收益率來衡量優(yōu)劣。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金稅制問題

《國務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》并未明確個(gè)人養(yǎng)老金的稅制規(guī)定，只是提了一句：國家制定稅收優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)符合條件的人員參加個(gè)人養(yǎng)老金制度并依規(guī)領(lǐng)取個(gè)人養(yǎng)老金。

實(shí)際上，稅收優(yōu)惠政策是決定個(gè)人養(yǎng)老金制度成敗與否的重要因素。在個(gè)人養(yǎng)老金稅制設(shè)計(jì)上，我們既要遵循國際慣例，又要考慮中國國情。

目前我國個(gè)人所得稅繳納門檻非常高，絕大多數(shù)中低收入者都不夠資格繳納個(gè)人所得稅。在7.1億基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)人中，大約只有7000多萬人擁有個(gè)人所得稅繳納資格，也就是說，只有10%的勞動(dòng)者有資格繳納個(gè)人所得稅，他們都是月薪萬元以上的中高收入者。

在個(gè)人養(yǎng)老金稅制上，如果我們只為中低收入者提供EET的個(gè)稅遞延政策優(yōu)惠，就會(huì)失去政策激勵(lì)作用，稅收優(yōu)惠就變成了一種政策擺設(shè)。

所謂EET稅制，就是在繳費(fèi)環(huán)節(jié)個(gè)稅遞延（E）在投資產(chǎn)生收益的環(huán)節(jié)同樣個(gè)稅遞延（E）在提取環(huán)節(jié)繳納個(gè)人所得稅（T）。這一優(yōu)惠政策，對于有資格繳納個(gè)人所得稅的人來說，是非常實(shí)惠有用的，它可以有效抵扣本人當(dāng)期應(yīng)納稅所得額。但對沒有資格繳納個(gè)人所得稅的中低收入者來說，沒有任何好處。

但另一類稅制TEE一定會(huì)受到中低收入者的歡迎。所謂TEE稅制，是在繳費(fèi)環(huán)節(jié)稅后繳費(fèi)（T）在投資產(chǎn)生收益環(huán)節(jié)免稅（E）在提取環(huán)節(jié)免稅（E）。對于暫時(shí)沒有資格繳納個(gè)人所得稅的中低收入者而言，如果采用TEE稅制，那么，他的繳費(fèi)可以視為稅后繳費(fèi)，因?yàn)樗膫€(gè)人所得稅為零，既然是稅后繳費(fèi)，當(dāng)然，其投資收益及最終提取就可以全部豁免個(gè)人所得稅。

當(dāng)然，對于必須繳納個(gè)稅的中高收入者而言，制度并不排斥其參加個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)，但應(yīng)該為他們同時(shí)提供EET和TEE兩類稅制的自主選擇，一旦確定其中一種稅制就不能隨意更改。不過，可以有一種例外，應(yīng)該允許EET中途改為TEE，但TEE不允許改為EET。

由于個(gè)人養(yǎng)老金賬戶只有個(gè)人繳費(fèi)，不涉及雇主繳費(fèi)，因此，EET和TEE的稅制管理成本較低，不會(huì)給稅務(wù)機(jī)關(guān)增加太多工作量。

為此，我們建議，個(gè)人養(yǎng)老金稅制設(shè)計(jì)應(yīng)該充分考慮稅制公平與稅優(yōu)普惠的原則，為個(gè)人養(yǎng)老金賬戶所有者同時(shí)提供兩類稅制優(yōu)惠選擇EET和TEE，由賬戶所有者自愿選擇其中一種稅收優(yōu)惠待遇，并允許賬戶所有者從EET改為TEE，但不允許從TEE改為EET。唯有如此，才能讓稅收優(yōu)惠政策產(chǎn)生公平、普惠、激勵(lì)效果。

個(gè)人養(yǎng)老金對資本市場的影響

個(gè)人養(yǎng)老金一旦實(shí)施，將對我國金融機(jī)構(gòu)、家庭理財(cái)及資本市場產(chǎn)生一系列深刻影響。

第一，金融機(jī)構(gòu)將更加專注于權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品或資管產(chǎn)品的研發(fā)與創(chuàng)新，并且更加重視專業(yè)人才儲(chǔ)備、投資者教育及投顧業(yè)務(wù)。

第二，家庭理財(cái)將逐漸從短炒賺快錢模式轉(zhuǎn)向以養(yǎng)老為最終目標(biāo)的家庭理財(cái)，私人養(yǎng)老金將成為家庭財(cái)富管理中資產(chǎn)配置的最重要組成部分。

第三，大量股民將主動(dòng)接受金融機(jī)構(gòu)招安，通過直接參加個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)及大量購買權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品或資管產(chǎn)品，慢慢地自主退出股市，大多數(shù)散戶將不再親自進(jìn)入股市近身搏殺，而是通過個(gè)人養(yǎng)老金賬戶及專業(yè)化金融產(chǎn)品間接參與股市投資，從而獲取長期穩(wěn)健的投資收益。這將是中國資本市場機(jī)構(gòu)化、A股市場去散戶化的大好時(shí)機(jī)。

不難想象，到那時(shí)，中國股市將會(huì)變身為機(jī)構(gòu)市，源源不斷、規(guī)模龐大的長期資金來源，將使中國資本市場更加高質(zhì)量地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。而以養(yǎng)老為最高目標(biāo)的家庭理財(cái)，將會(huì)變得更長遠(yuǎn)、更理性、更從容、更快樂。

（作者系武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長）