保險(xiǎn)資金運(yùn)用的基本特征與資產(chǎn)配置邏輯

保險(xiǎn)資金的長期性和負(fù)債經(jīng)營特征決定了其資產(chǎn)配置的底層邏輯。資產(chǎn)配置是投資者根據(jù)自身資金屬性和資本市場預(yù)期，把資金分配在各類資產(chǎn)上的投資決策過程。資金屬性決定了投資者的收益目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，是影響資產(chǎn)配置模式和結(jié)果的重要因素。就保險(xiǎn)資金而言，有兩個(gè)最核心的屬性：一是長期性，二是負(fù)債經(jīng)營。

長期性允許保險(xiǎn)資金長期投資，關(guān)注長期收益：一方面，這意味著相對(duì)更高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和更低的流動(dòng)性要求，使得保險(xiǎn)資金可以在市場定價(jià)出現(xiàn)偏差時(shí)進(jìn)行左側(cè)布局、逆勢投資、價(jià)值投資，也可以更多布局低流動(dòng)性的另類資產(chǎn)，獲取流動(dòng)性溢價(jià)；另一方面，保險(xiǎn)資金在資產(chǎn)配置時(shí)必須關(guān)注利率長期趨勢變化導(dǎo)致基礎(chǔ)回報(bào)下降的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)實(shí)中多數(shù)保險(xiǎn)公司選擇資產(chǎn)負(fù)債匹配，即通過大量配置長久期利率債，把長期利率下行可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定程度內(nèi)。

負(fù)債經(jīng)營則要求提供保底絕對(duì)收益并保持對(duì)同業(yè)相對(duì)排名的關(guān)注：一般而言，保險(xiǎn)產(chǎn)品為客戶提供了保底收益的承諾。如果遭遇極端市場環(huán)境、投資收益無法覆蓋最低負(fù)債成本，保險(xiǎn)公司則須以當(dāng)期利潤進(jìn)行彌補(bǔ)。

與此同時(shí)，分紅、萬能保險(xiǎn)還涉及與客戶分享保底收益之上的投資回報(bào)，同業(yè)競爭的壓力決定了保險(xiǎn)資金運(yùn)用也需要關(guān)注一定時(shí)期內(nèi)的同業(yè)排名。因此，保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置過程中以滿足負(fù)債成本為最低目標(biāo)，同時(shí)通過風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置和主動(dòng)管理，追求向上的業(yè)績彈性。

保險(xiǎn)資金的屬性要求其關(guān)注短期收益與長期回報(bào)，兼顧相對(duì)收益與絕對(duì)收益，進(jìn)而決定其實(shí)踐中采取均衡風(fēng)格下的固收+配置模式——以大比例固收類資產(chǎn)打底，提供基礎(chǔ)收益，匹配負(fù)債久期和流動(dòng)性要求；以權(quán)益和類權(quán)益資產(chǎn)為補(bǔ)充，賺取超額收益。

現(xiàn)實(shí)中，這種均衡的固收+配置模式取得了良好的效果，保險(xiǎn)行業(yè)歷史上從來沒有年份是負(fù)收益。當(dāng)然，不同公司在開展資產(chǎn)配置的過程中，還需要考慮公司資本充足性、經(jīng)營戰(zhàn)略、管理層風(fēng)險(xiǎn)偏好、股東要求回報(bào)、自身投資能力等方面的差異，構(gòu)建符合自身特點(diǎn)的資產(chǎn)配置管理體系。

以泰康資產(chǎn)的實(shí)踐為例，其逐步探索形成了以三大組合為出發(fā)點(diǎn)的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置方法，即以滿足長期負(fù)債保底收益要求為核心目標(biāo)構(gòu)建的資產(chǎn)負(fù)債管理（Asset Liability Management，簡稱ALM）組合；適應(yīng)國內(nèi)大類資產(chǎn)倒U型收益率期限結(jié)構(gòu)特征而構(gòu)建的中等期限、較高收益的阿爾法（Alpha）組合；以獲取收益彈性為目標(biāo)、以權(quán)益類資產(chǎn)為主體、積極進(jìn)行主動(dòng)管理（Active Management）的組合。

三大組合的投資管理邏輯各有差異，ALM組合以超長期利率債、穩(wěn)定回報(bào)權(quán)益類資產(chǎn)為主，注重把握利率周期波動(dòng)過程中的配置機(jī)遇，具有較高配置優(yōu)先級(jí)；Alpha組合以中等期限非標(biāo)、存款、中長久期利率債等固定收益類資產(chǎn)為主，目標(biāo)是在超長利率債配置收益率基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)名義收益率的增強(qiáng)，注重各類別資產(chǎn)性價(jià)比的橫向比較；Active組合包括境內(nèi)股票、港股、基金等，以提升組合的長期回報(bào)水平為目標(biāo)，主要管理訴求是通過分散化投資和主動(dòng)管理手段實(shí)現(xiàn)更高的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益。

值得注意的是，保險(xiǎn)資金的資產(chǎn)配置是一個(gè)多目標(biāo)優(yōu)化過程。某一類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度和收益貢獻(xiàn)到底如何，在償付能力視角、資產(chǎn)負(fù)債表視角、利潤表視角、內(nèi)涵價(jià)值視角、經(jīng)濟(jì)價(jià)值視角下可能有顯著不同，這無疑增加了保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置的難度和不確定性?，F(xiàn)實(shí)中，還需要結(jié)合自身情況特點(diǎn)，把握組合構(gòu)建的主要矛盾，在多目標(biāo)之間實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)平衡。