養(yǎng)老金專題報(bào)告:各國(guó)養(yǎng)老金體系研究綜述

（報(bào)告出品方/作者：華西證券，楊國(guó)平，王祥宇，楊兆熙）

1.養(yǎng)老金體系簡(jiǎn)介

1.1.三支柱養(yǎng)老金分類模式

世界銀行在 1994 年提出了著名的三支柱養(yǎng)老金分類模式，按照資金來(lái)源， 設(shè)立目的等維度將養(yǎng)老金體系分為三類，是較為經(jīng)典的分類模式。三支柱分別為公 共養(yǎng)老金計(jì)劃、企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃和個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金計(jì)劃。

其中，作為第一支柱的公共養(yǎng)老金計(jì)劃具有普惠性，由政府提供，其財(cái)源主 要來(lái)自政府稅收，可以理解為一種財(cái)政轉(zhuǎn)移支付，目標(biāo)是保障退休老年人的基本生活， 防止老年貧困；第二支柱企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃 屬于積累制的籌資模式，一般具有 強(qiáng)制性，資金來(lái)源主要是企業(yè)及個(gè)人在工作期間的繳費(fèi)，一般作為第一支柱的補(bǔ)充； 而第三支柱個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金計(jì)劃主要由個(gè)人繳納，政府給予一定的稅收優(yōu)惠政策， 是基于改善老年生活質(zhì)量的投資性質(zhì)養(yǎng)老金。

基于不同的國(guó)情，三支柱養(yǎng)老金在各個(gè)國(guó)家的實(shí)施有一定的差異。在中國(guó)，第一 支柱的養(yǎng)老金被稱為基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，包含社會(huì)統(tǒng)籌賬戶和個(gè)人賬戶兩部分；第二支柱 的養(yǎng)老金為職業(yè)養(yǎng)老金，包含企業(yè)年金和職業(yè)年金兩部分；第三支柱的養(yǎng)老金，我們 稱其為個(gè)人養(yǎng)老金或個(gè)人稅收遞延商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)。其他國(guó)家養(yǎng)老金設(shè)置與中國(guó)不同， 但基本可納入世界銀行的分類標(biāo)準(zhǔn)。

1.2.收益確定型和繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金

除了上述的三大支柱分類外，我們還可以按照養(yǎng)老金金額確定方式的分類，大體 將養(yǎng)老金分為收益確定型（Defined Benefit，簡(jiǎn)稱DB）和繳費(fèi)確定型 （ Defined Contribution，簡(jiǎn)稱DC）等兩種。

DB 體系下，養(yǎng)老金的支出和收入在一個(gè)賬戶中支取和繳存，通被稱為統(tǒng)籌賬 戶。每位參保人員領(lǐng)取的養(yǎng)老金數(shù)額是由一系列規(guī)則決定，如工齡、職位和工種等， 所以稱之為收益確定。養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)基于每年需要發(fā)放的養(yǎng)老金總額確定總繳費(fèi)額，再確定個(gè)人繳費(fèi)額，具體的計(jì)算由發(fā)起機(jī)構(gòu)確定，一般需要考慮員工的預(yù)期壽 命和正常退休年齡，利率的可能變化，年度退休福利金額以及員工流動(dòng)性等參數(shù)。DB 制可以保證養(yǎng)老金收支的基本平衡，當(dāng)期的養(yǎng)老繳費(fèi)主要發(fā)放給當(dāng)期領(lǐng)取養(yǎng)老金的退 休人員，所以也叫現(xiàn)收現(xiàn)付制。其賬戶內(nèi)的資金運(yùn)作相對(duì)保守，通常用以購(gòu)買債 券等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。DB 型計(jì)劃收入穩(wěn)定，員工無(wú)須擔(dān)心資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，但容易出現(xiàn)代 際間繳費(fèi)壓力不同而導(dǎo)致的代際不公平現(xiàn)象，也會(huì)可能因人口老齡化導(dǎo)致統(tǒng)籌賬戶 出現(xiàn)運(yùn)營(yíng)危機(jī)。若此情況發(fā)生，政府發(fā)起的 DB 型養(yǎng)老金往往需要財(cái)政專項(xiàng)補(bǔ)貼。

DC 體系下，每名參保人擁有一個(gè)個(gè)人賬戶，用以繳存和支取養(yǎng)老金。DC 養(yǎng)老 金對(duì)個(gè)人的繳費(fèi)相對(duì)明確，比如按照月收入的一定比例繳納，所以被稱為繳費(fèi)確 定型。個(gè)人賬戶資金不會(huì)支付給其他人用作退休金，而會(huì)在監(jiān)管下進(jìn)行投資以求產(chǎn) 生收益。員工退休后能夠領(lǐng)取的退休金數(shù)額則取決于繳費(fèi)的總額和養(yǎng)老金的投資收益 情況。因此，考慮不同群體的風(fēng)險(xiǎn)承受能力不同，DC 基金可能提供多個(gè)投資方案， 個(gè)人自由選取，完全承擔(dān)自己養(yǎng)老事業(yè)的繳費(fèi)義務(wù)并享受賬戶投資的收益，因此該制 度也被稱為完全積累制。DC 的收入情況不穩(wěn)定，依賴于退休時(shí)點(diǎn)上資本市場(chǎng)的情 況及往期基金的投資收益。

各國(guó)對(duì)養(yǎng)老金的實(shí)施有一定差距，但養(yǎng)老基金投資運(yùn)營(yíng)原則大體相同。都要在盡 可能減少投資風(fēng)險(xiǎn)下的前提下，保障養(yǎng)老基金獲得投資收益。此外，為確保準(zhǔn)時(shí)發(fā)放， 還要兼顧資產(chǎn)流動(dòng)性。即遵循安全性原則、收益性原則、流動(dòng)性原則。

1.3.我國(guó)養(yǎng)老金體系

我國(guó)積極探索和發(fā)展符合國(guó)情的三支柱養(yǎng)老金模式。在 1991 年 6 月，國(guó)務(wù)院頒 布的《關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定》就已明確提出：逐步建立起基本養(yǎng) 老保險(xiǎn)與企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)和職工個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老保險(xiǎn)相結(jié)合的制度，這是我國(guó)構(gòu) 建公共基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)和職工個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老保險(xiǎn)三支柱養(yǎng)老金制度 的開端。此后，我國(guó)在發(fā)展養(yǎng)老金融的過(guò)程中一直在積極探索建立養(yǎng)老金三支柱體系。我國(guó)現(xiàn)行養(yǎng)老金體系第一支柱是政府主導(dǎo)的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，包括城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng) 老保險(xiǎn)制度和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度兩大類別；第二支柱是單位主導(dǎo)的職業(yè)養(yǎng)老 金制度，包括適用于企業(yè)單位的企業(yè)年金和適用于事業(yè)單位的職業(yè)年金；第三支柱為 個(gè)人主導(dǎo)的個(gè)人養(yǎng)老金制度。

借鑒海外國(guó)家的政府政策、投資策略、籌資模式、基金收益等多方面的經(jīng)驗(yàn)對(duì)預(yù) 測(cè)我國(guó)養(yǎng)老基金的發(fā)展趨勢(shì)有著重要的意義。我們選取資金規(guī)模較大、資本市場(chǎng)發(fā)達(dá) 的美國(guó)、英國(guó)，亞洲國(guó)家日本、養(yǎng)老基金廣泛投資于資本市場(chǎng)的智利和養(yǎng)老金資產(chǎn)占 GDP 比重較高的丹麥為例，進(jìn)行研究分析。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2.美國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系

2.1.主要結(jié)構(gòu)

（1）第一支柱：社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)

社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)是美國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系的第一支柱，其資金主要來(lái)自于聯(lián)邦政府征收 的社會(huì)保險(xiǎn)稅，待受益人退休后，由美國(guó)社會(huì)保障署（ Social Security Administration，SSA）以年金的形式發(fā)放。受益人的退休金將有退休前工資、退休 年齡和通貨膨脹指數(shù)共同決定。

具體而言，社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)包含老年和遺屬保險(xiǎn)（Old-Age and Survivors Insurance，OASI）和傷殘保險(xiǎn)（Disability Insurance，DI）。主要通過(guò)兩個(gè)獨(dú)立的 信托基金：OASI 基金和 DI 基金分別投資運(yùn)營(yíng)。由于主要資金來(lái)自于稅收，社會(huì)養(yǎng) 老保險(xiǎn)具有一定的強(qiáng)制性，覆蓋范圍很廣，在 2017 年就已覆蓋 96%的就業(yè)人口。

（2）第二支柱：雇主養(yǎng)老金

雇主養(yǎng)老金計(jì)劃是美國(guó)養(yǎng)老金體系的第二支柱，分為公共部門和私人部門兩部分。 公共部門以政府為主導(dǎo)，私人部門以企業(yè)為主導(dǎo)。公共部門雇主養(yǎng)老金計(jì)劃又分為聯(lián) 邦政府、州（和地方）政府兩個(gè)系統(tǒng)。無(wú)論是公共部門還是私人部門的雇主養(yǎng)老金， 都有確定繳費(fèi)型（DC）和確定收益型（DB）的類別。

從風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，DB 型的養(yǎng)老金需要運(yùn)作公共賬戶，要求養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)承擔(dān)投資 風(fēng)險(xiǎn)和人口結(jié)構(gòu)變化引起的流動(dòng)性危機(jī)，即雇主或政府會(huì)為投資收益和運(yùn)作負(fù)責(zé)。而 DC 型養(yǎng)老金因?yàn)榻⒘藗€(gè)人賬戶，其養(yǎng)老金收益主要來(lái)自于賬戶的投資收益，賬戶 間不會(huì)相互影響，因此，風(fēng)險(xiǎn)主要由員工承擔(dān)。

繳費(fèi)方面，企業(yè)DB計(jì)劃由雇主單獨(dú)繳費(fèi)，政府 DB 計(jì)劃由政府和個(gè)人共同繳費(fèi)。 DC 型養(yǎng)老金則由政府或企業(yè)與其員工共同繳費(fèi)。對(duì)于參與 DC 計(jì)劃的員工，個(gè)人賬戶 的養(yǎng)老基金可以隨工作變動(dòng)而轉(zhuǎn)移，較為靈活。政府 DC 計(jì)劃主要有 457 計(jì)劃和 403 （b）計(jì)劃，企業(yè) DC 計(jì)劃包含著名的 401（k）計(jì)劃以及 ESOP 計(jì)劃等。 1980 年以 來(lái)，DC 型養(yǎng)老金由于其受人口結(jié)構(gòu)影響小、投資運(yùn)作出現(xiàn)虧空的概率小等優(yōu)點(diǎn)迅速 發(fā)展，無(wú)論從數(shù)量上還是從擁有資產(chǎn)上都開始超過(guò) DB 型養(yǎng)老金計(jì)劃。

（3）第三支柱：個(gè)人退休賬戶

個(gè)人退休賬戶（Individual Retirement Account，IRA）是由個(gè)人建立的、享有 政府稅收優(yōu)惠的退休儲(chǔ)蓄賬戶，包括傳統(tǒng) IRA、羅斯 IRA、和雇主發(fā)起型 IRA。不同 種類的 IRA 繳費(fèi)和收益規(guī)定有不同。傳統(tǒng) IRA 有年齡限制，在 59.5 歲之前提取養(yǎng) 老金，必須繳納 10%的罰款；在支取環(huán)節(jié)繳納個(gè)人所得稅。而羅斯 IRA 無(wú)年齡限制， 納稅在繳費(fèi)環(huán)節(jié)。根據(jù)美國(guó)投資公司協(xié)會(huì)（ICI）的統(tǒng)計(jì)，截止到 2019 年共有 28% 的家庭選擇傳統(tǒng) IR。

2.2.投資運(yùn)營(yíng)分析

依據(jù)養(yǎng)老金的性質(zhì)，美國(guó)三支柱養(yǎng)老金的投資范圍有不同。由于社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)是 美國(guó)最基本的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，美國(guó)的社會(huì)保障法要求社?；鹩陕?lián)邦政府統(tǒng)一管理， 并對(duì)其投資有著嚴(yán)格的限制，除極少數(shù)現(xiàn)金和普通國(guó)債外，其余全部投資于專為聯(lián)邦 社?；鸢l(fā)行的特種國(guó)債，不允許進(jìn)行任何風(fēng)險(xiǎn)投資。目前，美國(guó)養(yǎng)老基金投入資本 市場(chǎng)的有作為第二支柱的雇主養(yǎng)老金計(jì)劃和作為第三支柱的個(gè)人退休賬戶，并通過(guò)立 法嚴(yán)格控制養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的籌集、投資、管制、分配等各環(huán)節(jié)。

截至 2020 年底，美國(guó)養(yǎng)老金系統(tǒng)的資產(chǎn)總額為 34.9 萬(wàn)億美元，與 2019 年的 31.9 萬(wàn)億美元相比增長(zhǎng)了 9.4%。養(yǎng)老金資產(chǎn)的最大的計(jì)劃是 IRA 和 401（k）計(jì)劃， 分別達(dá)到 12.2 萬(wàn)億美元和 6.7 萬(wàn)億美元，總計(jì)約占 54%。其余部分占比較小，包括 5.1 萬(wàn)億美元的州和地方 DB 計(jì)劃、3.4 萬(wàn)億美元的私人部門 DB 計(jì)劃、2.9 萬(wàn)億美元的 DC 計(jì)劃、2.5 萬(wàn)億美元的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)和 2 萬(wàn)億美元的聯(lián)邦 DB 計(jì)劃。

美國(guó)公共養(yǎng)老金的投資策略較為穩(wěn)定，變化較小。近年來(lái)投資股票的比例在減小， 資金更青睞于一級(jí)市場(chǎng)和房地產(chǎn)，而其投資收益有逐年趨減的趨勢(shì)。

個(gè)人養(yǎng)老金 IRA 計(jì)劃是美國(guó)增長(zhǎng)最快的部分之一，也是占比最高的部分。2020 年，規(guī)模達(dá)到了 12.2 萬(wàn)億美元，占比接近美國(guó)養(yǎng)老基金投資市場(chǎng)總規(guī)模的三分之一， 自 1993 年來(lái)，IRA 持有的資產(chǎn)平均每年增長(zhǎng) 10%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，IRA 的普及程度甚至超 過(guò)了雇主養(yǎng)老計(jì)劃，2020 年，30%的美國(guó)家庭同時(shí)擁有第二支柱養(yǎng)老金，而 36%的美 國(guó)家庭擁有 IRA。IRA 計(jì)劃中，投資者個(gè)人具有完全自主的投資決策權(quán)，投資較為靈 活。

IRA 的資產(chǎn)總體呈擴(kuò)大趨勢(shì)，2020 年的數(shù)據(jù)顯示，共有基金在 IRA 的資產(chǎn)中占比 較大，達(dá)到 5.6 萬(wàn)億美元，銀行存款達(dá)到 0.7 萬(wàn)億美元，還有 0.5 萬(wàn)億美元資產(chǎn)是 IRA 持有的年金，其余的 5.5 萬(wàn)億美元通過(guò)信托賬戶用來(lái)購(gòu)買股票、債券、封閉式基 金和 ETF 等資產(chǎn)。對(duì)比 2019 年的數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)，年金金額基本保持不變，而剩余的 類別金額均有提高。共有基金增加了 7000 億美元，銀行存款增加了 1000 億美元。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3.英國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系

3.1.主要內(nèi)容

英國(guó)是世界上最早建立養(yǎng)老保障制度的國(guó)家之一，其歷史上最早的積累型養(yǎng)老金 計(jì)劃可以追溯到 1590 年，當(dāng)時(shí)的覆蓋成員僅為皇家海軍成員。到 17 至 18 世紀(jì)，退 休職業(yè)年金給付范圍逐漸擴(kuò)展到公共事業(yè)部門，19 世紀(jì)又進(jìn)一步擴(kuò)充到整個(gè)民事服 務(wù)部門，后經(jīng)多次改革，形成了如今的三支柱養(yǎng)老金體系。

（1）第一支柱：公共養(yǎng)老金（國(guó)家養(yǎng)老金）

英國(guó)的第一支柱的公共養(yǎng)老金計(jì)劃是其養(yǎng)老金體系的基礎(chǔ)，資金來(lái)源于國(guó)民繳納 的稅收，旨在為英國(guó)國(guó)民提供最基本的養(yǎng)老保障。公共養(yǎng)老金主要包括兩部分國(guó)家基 本養(yǎng)老金（Basic State Pension，BSP）、第二養(yǎng)老計(jì)劃（State Second Pension， S2P）和最低收入保障（Minimum Income Guarantee，MIG），均由英國(guó)政府承擔(dān)主要 責(zé)任，采取現(xiàn)收現(xiàn)付制。

BSP 要求雇主和達(dá)到要求的員工一同繳納，退休后，達(dá)到繳費(fèi)年限和繳費(fèi)金額的 員工方可領(lǐng)取。BSP 具有強(qiáng)制性，除殘疾人等特殊人群可以免除繳納外，雇主和年收 入 5000 英鎊以上的員工均要繳納。所有繳納國(guó)民保險(xiǎn)稅且沒(méi)有參加職業(yè)養(yǎng)老金或個(gè) 人養(yǎng)老金計(jì)劃的員工都將自動(dòng)加入S2P，對(duì)于普通收入的員工而言，如果繳費(fèi)滿40年， 第二養(yǎng)老金與國(guó)家基本養(yǎng)老金收入相當(dāng)。MG 面向 75 歲以上的雙退休員工家庭和 75 歲 以下的單身退休員工，若他們綜合收入沒(méi)有達(dá)到法定最低收入，最低生活保障將出資 補(bǔ)足。經(jīng)費(fèi)來(lái)源于政府一般稅收收入。為了鼓勵(lì)員工在工作期間儲(chǔ)蓄，政府為 65 歲 以上(女性 60 歲以上)儲(chǔ)蓄達(dá)到一定金額的員工提供額外福利。目前，這兩部分公共 養(yǎng)老金已經(jīng)基本覆蓋了英國(guó)全體國(guó)民，能夠滿足退休人員最基本的生活標(biāo)準(zhǔn)。

（2）第二支柱：職業(yè)養(yǎng)老金

職業(yè)養(yǎng)老金是指雇主與員工共同繳納的養(yǎng)老金計(jì)劃。按照發(fā)起部門的不同，職業(yè) 養(yǎng)老金可分為公共部門和私人部門養(yǎng)老金計(jì)劃，公共部門養(yǎng)老金又分為國(guó)家政府官員 養(yǎng)老金計(jì)劃和地方政府官員養(yǎng)老金計(jì)劃。與美國(guó)類似，英國(guó)的職業(yè)養(yǎng)老金也可分為DB 型、DC 型和混合型養(yǎng)老金計(jì)劃。DB 計(jì)劃中，雇主和政府承擔(dān)主要投資責(zé)任；而 DC 計(jì)劃中，個(gè)人擁有更多投資選擇權(quán)相應(yīng)的也要承擔(dān)更多投資風(fēng)險(xiǎn)?！?008 養(yǎng)老金 法案》規(guī)定，自 2012 年起，所有的新員工只能參加 DC 計(jì)劃。大部分員工退休后的 主要收入來(lái)自于職業(yè)養(yǎng)老金，職業(yè)養(yǎng)老金已經(jīng)成為英國(guó)社會(huì)保障體系的重要支柱。

為了防止將免稅政策作為逃稅手段，對(duì)職業(yè)養(yǎng)老金的繳費(fèi)有一定的免稅額度要求， 退休前可免稅的職業(yè)年金繳費(fèi)總額不能超過(guò) 150 萬(wàn)英鎊，在這一上限內(nèi)，繳費(fèi)金額可 以達(dá)到員工工資的 100%。職業(yè)養(yǎng)老金在英國(guó)養(yǎng)老金體系中非常重要，是大部分人退 休后的主要收入來(lái)源。

（3）第三支柱：個(gè)人養(yǎng)老金

英國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃（APPs），屬于個(gè)人自愿建立的退休儲(chǔ)蓄賬戶，由保險(xiǎn)公司、 銀行或其他金融機(jī)構(gòu)為個(gè)人提供投資策略，投資回報(bào)也完全依賴個(gè)人繳費(fèi)積累和金融 機(jī)構(gòu)的管理。英國(guó)還成立國(guó)家職業(yè)儲(chǔ)蓄信托（NEST）平臺(tái)，以 0.3%的超低年管理費(fèi) 吸引員工參加。此外，政府對(duì)國(guó)民保險(xiǎn)稅給予 5.8%的稅收優(yōu)惠，以及 2%的特別獎(jiǎng)勵(lì) 金。

個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃是由金融機(jī)構(gòu)組織設(shè)計(jì)并提供的，個(gè)人依據(jù)自己對(duì)退休生活的要求來(lái)自行安排退休養(yǎng)老金計(jì)劃。主要可分為個(gè)人養(yǎng)老金和存托養(yǎng)老金。存托養(yǎng)老金計(jì) 劃以低管理成本為核心要求，規(guī)定該養(yǎng)老基金管理人收取的最高管理傭金不得超過(guò)養(yǎng) 老基金價(jià)值的 1%。存托養(yǎng)老金計(jì)劃的可以由雇主、金融機(jī)構(gòu)以及工會(huì)組織等提供， 并負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)管理，提供者與管理人重合。

員工個(gè)人定期拿出收入的一部分存入專門的 個(gè)人養(yǎng)老金賬戶，是養(yǎng)老金的所有權(quán)。個(gè)人投資養(yǎng)老金與存托養(yǎng)老金的差別在于，個(gè) 人投資養(yǎng)老金允許個(gè)人控制基金投資構(gòu)成、負(fù)責(zé)基金的投資，基金養(yǎng)老金計(jì)劃提供者 （即基金管理人）負(fù)責(zé)除投資外的其他一切管理，員工自己管理投資事宜。職業(yè)養(yǎng)老 金計(jì)劃和個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃這兩類私營(yíng)養(yǎng)老金必定會(huì)形成一筆養(yǎng)老基金，基金的運(yùn)行管理需要監(jiān)管以確保資金的安全運(yùn)行，因此英國(guó)政府規(guī)定私營(yíng)養(yǎng)老金供應(yīng)商需要在金融 行為監(jiān)管局（FCA）注冊(cè)并審核，同時(shí)管理運(yùn)行過(guò)程需要接受養(yǎng)老金監(jiān)管局的監(jiān)察。

3.2.投資運(yùn)營(yíng)分析

英國(guó)養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)模達(dá) 到了 3.56 萬(wàn)億美元，是其 GPD 的 1.35 倍,占全球養(yǎng)老金資產(chǎn)的 6.8%。為緩解養(yǎng)老金 支付壓力，從 20 世紀(jì) 70 年代開始，英國(guó)逐漸將養(yǎng)老金投入資本市場(chǎng)，基金管理公 司逐步成為養(yǎng)老基金市場(chǎng)的主力軍，證券投資逐步成為養(yǎng)老基金市場(chǎng)的主流運(yùn)作模式。 1997 年以來(lái)，英國(guó)養(yǎng)老基金的投資規(guī)模一直呈上升趨勢(shì)，1997 年至 2010 年，養(yǎng)老 基金規(guī)模增長(zhǎng)最為迅速，養(yǎng)老基金資產(chǎn)增長(zhǎng)額為 1.229 萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)率達(dá)到 217%。 此后，一方面，養(yǎng)老基金增長(zhǎng)速度放緩，2012 年至 2014 年的增長(zhǎng)率為 13.5%，尤 其在 2017 年，其規(guī)模較 2014 年略有下降，增長(zhǎng)率為-4.89%；另一方面，2007 年，英 國(guó)養(yǎng)老基金資產(chǎn)占全球資產(chǎn)規(guī)模的 10.1%，而 2017 年，占全球資產(chǎn)規(guī)模僅為 7.5%。 雖然近幾年養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)率略微下降，但整體而言，其規(guī)模仍呈上升趨勢(shì)， 在全球養(yǎng)老金資產(chǎn)市場(chǎng)僅次于美國(guó)。

英國(guó)養(yǎng)老基金主要投資于債券、股票、共同基金等金融工具，政府對(duì)養(yǎng)老基金的 投資組合并沒(méi)有太多限制。 歷年養(yǎng)老基金投資于金融資產(chǎn)的比例大約在 70% 左右，從更加精細(xì)的分類和數(shù)據(jù)來(lái) 看，投資于股票的份額一直在下降，從 2008 年的 24.7%下降到 2017 年的 13.1%， 下降比率約為 47%；投資于債券的比重穩(wěn)步上升，由于 2008 年發(fā)生的全球性金融危 機(jī)，可以認(rèn)為，投資于股票與債券的比重變化對(duì)于養(yǎng)老基金投資是有利的。此外，養(yǎng) 老基金投資于房地產(chǎn)等不動(dòng)產(chǎn)、借款、現(xiàn)金和存款等的比例一直在 3%以下，近年來(lái) 的波動(dòng)也不明顯。

第一支柱的公共養(yǎng)老金，是英國(guó)最基本的養(yǎng)老金，主要目的是保障公民退休后的 基本生活，英國(guó)政府規(guī)定其不能投資于資本市場(chǎng)，而作為第二、三支柱的職業(yè)養(yǎng)老金 和個(gè)人養(yǎng)老金大部分可以投資于資本市場(chǎng)以實(shí)現(xiàn)保值增值。投資于資本市場(chǎng)的養(yǎng)老基 金中，第二支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)比較大。2020 年的英國(guó)第二支柱養(yǎng)老金資產(chǎn)中，DB 型養(yǎng) 老基金投資約占職業(yè)養(yǎng)老基金投資的 81%，DC 型養(yǎng)老基金投資約占職業(yè)養(yǎng)老基金投 資的 19%。

4.日本養(yǎng)老保險(xiǎn)體系

4.1.主要結(jié)構(gòu)

日本養(yǎng)老金體系建立的法律基礎(chǔ)為實(shí)施于 1942 年的《工人養(yǎng)老保險(xiǎn)法》，在初期 即形成了以國(guó)民養(yǎng)老金、厚生養(yǎng)老金、共濟(jì)養(yǎng)老金為主體的國(guó)民養(yǎng)老金體系。二戰(zhàn)剛 剛結(jié)束后，日本養(yǎng)老制度經(jīng)歷過(guò)一段混亂時(shí)期，當(dāng)時(shí)厚生年金發(fā)放的給付開始年齡為 男女都是 55 歲。1954 年，日本修訂法律將男性發(fā)放厚生年金的年齡提高為 60 歲。 1994 年日本老齡化程度已達(dá) 14%，1990-2000 年，房產(chǎn)泡沫破裂，日本經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)峻， 養(yǎng)老金制度以延后退休、調(diào)高繳費(fèi)和降低給付為改革方向。舊的 DB 計(jì)劃以厚生年金 基金為代表，在經(jīng)濟(jì)衰退期出現(xiàn)了資金無(wú)法收回、基金崩盤的現(xiàn)象，于是 2002 年日 本政府參考?xì)W美的企業(yè)年金制度，設(shè)立了新的 DB 計(jì)劃，并引入 DC 計(jì)劃，開啟了 DB計(jì)劃向 DC 計(jì)劃轉(zhuǎn)變的序幕。隨著人口的老齡化，目前日本養(yǎng)老金的給付年齡已提高 至 65 歲。

（1）第一支柱：國(guó)民養(yǎng)老金

國(guó)民養(yǎng)老金（National Pension）是日本基礎(chǔ)的具有強(qiáng)制性的養(yǎng)老保障國(guó)民養(yǎng)老 金，覆蓋所有 20-60 歲的日本公民，和大多數(shù)同屬于第一支柱的養(yǎng)老金一樣，管理 費(fèi)用由中央支付。

國(guó)民養(yǎng)老金的被保險(xiǎn)人分為三類：第一號(hào)被保險(xiǎn)人主要包括農(nóng)民、個(gè)體商戶和學(xué) 生，被保險(xiǎn)者自己繳納定額的保費(fèi)，由政府負(fù)擔(dān)基礎(chǔ)養(yǎng)老金支出的三分之一事務(wù)費(fèi)； 第二號(hào)被保險(xiǎn)人為已經(jīng)加入共濟(jì)養(yǎng)老金或厚生養(yǎng)老金的公務(wù)員、私營(yíng)企業(yè)職工，保費(fèi) 以定率從其工資中扣除，企業(yè)負(fù)擔(dān)二分之一的保險(xiǎn)金；第三號(hào)被保人是第二號(hào)被保人 的配偶，由于日本女性外出工作比例較低，第三號(hào)被保人一般為照顧家庭的主婦，這 部分保險(xiǎn)金直接從第二號(hào)被保險(xiǎn)者的工資中扣除。國(guó)民養(yǎng)老金由政府投入到 GPIF 中 統(tǒng)一投資運(yùn)營(yíng)。

（2）第二支柱：厚生養(yǎng)老金和共濟(jì)養(yǎng)老金

始于 1941 年的厚生養(yǎng)老金主要針對(duì)的是非國(guó)企員工，凡 65 歲以下符合條件的企 事業(yè)職工均可參加，雇主和受保人分別承擔(dān) 50%的保費(fèi)。厚生養(yǎng)老金和共濟(jì)養(yǎng)老金也 被稱為員工養(yǎng)老金。

厚生養(yǎng)老金保險(xiǎn)的對(duì)象是正式員工在 5 人以上企業(yè)單位的員工，是一種政府強(qiáng)制、 受益與收入掛鉤的養(yǎng)老計(jì)劃。共濟(jì)養(yǎng)老金涵蓋國(guó)家公務(wù)員、地方公務(wù)員、私立學(xué)校教 職員和農(nóng)林漁業(yè)團(tuán)體職員等共濟(jì)組合。公共和私人部門員工及其家屬是通過(guò)向厚生養(yǎng) 老金及共濟(jì)養(yǎng)老金的強(qiáng)制性交費(fèi)來(lái)參加國(guó)民養(yǎng)老金，而不是直接向國(guó)民養(yǎng)老金繳納。

第二層次的養(yǎng)老金都屬于國(guó)民養(yǎng)老金的補(bǔ)充，符合條件的員工被要求強(qiáng)制加入， 行政管理費(fèi)用由中央政府統(tǒng)一負(fù)責(zé)。2004 年以前厚生養(yǎng)老金的保險(xiǎn)費(fèi)率為 14.996%， 2004 年厚生養(yǎng)老金法改革后，規(guī)定保險(xiǎn)費(fèi)率每年遞增 0.354%，至 2017 年，月保險(xiǎn)費(fèi) 率達(dá)到 18.3%時(shí)基本穩(wěn)定下來(lái)。

（3）第三支柱：補(bǔ)充養(yǎng)老金

第三層次的補(bǔ)充養(yǎng)老金由企業(yè)補(bǔ)充年金和個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老保險(xiǎn)組成。企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老 保險(xiǎn)包括國(guó)民年金基金、厚生年金基金、一次性退休金、農(nóng)業(yè)年金基金等，其中一次 性退職金是日本規(guī)模最大、覆蓋最廣的企業(yè)年金；個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老保險(xiǎn)則為針對(duì)個(gè)人的 商業(yè)保險(xiǎn)，加入的公民可在退休后獲得養(yǎng)老金。補(bǔ)充養(yǎng)老金計(jì)劃不具有強(qiáng)制性，公民 本著自愿的原則決定是否參加。

4.2.投資運(yùn)營(yíng)情況

2000 年以前，日本的公共養(yǎng)老基金匯集后全部存由大藏省資金運(yùn)營(yíng)部通過(guò)財(cái)政 投融資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資分配，收益上交日本厚生省。此種投資方式信息不夠公開，市場(chǎng)難以發(fā)揮有限的監(jiān)督職能。因此，日本政府在 2001 年對(duì)公共養(yǎng)老基金投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行 改革，建立了政府養(yǎng)老基金投資基金管理機(jī)構(gòu)，由后生勞動(dòng)省監(jiān)督，日本公共養(yǎng)老金 一部分通過(guò)金融機(jī)構(gòu)投資到資本市場(chǎng)進(jìn)行運(yùn)作，另一部分通過(guò)財(cái)政融資基金特別會(huì) 計(jì)進(jìn)行財(cái)政投融資債券的投資運(yùn)作。

在 2001 年以前，GPIF 的投資包括財(cái)政投融資債券和金融市場(chǎng)。2001 年養(yǎng)老基金 投資機(jī)構(gòu)改革以來(lái)，財(cái)政投融資債券整體呈下降趨勢(shì)。2005 年，財(cái)政投融資債券投 資額達(dá)到最高，為 20.65 萬(wàn)億日元，占投資總額的 29.8%，此后，財(cái)政投融資債券的 占比不斷下跌， 2018 年，其投資額僅有 0.89 萬(wàn)億日元，占投資總額的 0.59%。財(cái) 政投融資債券的占比不斷減少，而通過(guò)金融市場(chǎng)投資的公共養(yǎng)老基金總金額與占比都 在不斷增加。

政府規(guī)定，GPIF 負(fù)責(zé)的公共養(yǎng)老基金投資不能進(jìn)行投機(jī)性行為，且對(duì)同一公司 持有的股票數(shù)量應(yīng)有限制，可以投資于貨幣期權(quán)、外匯期貨、債券期貨、債券期權(quán)等 金融產(chǎn)品，也可以進(jìn)行短期的資金借貸，但不可以進(jìn)行利率互換、利率期貨、貨幣互 換、股指期貨等金融衍生品投資，更不可投資于非公開發(fā)行股票、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房 地產(chǎn)等項(xiàng)目。

近年來(lái)，日本公共養(yǎng)老金基金的資產(chǎn)規(guī)模雖略有波動(dòng)，但整體為上升趨勢(shì)。此外， 投資于國(guó)內(nèi)股票的金額也呈上升趨勢(shì)；相反，投資于國(guó)內(nèi)債券的資產(chǎn)金額降低。這是 因?yàn)?2013 年 6 月，GPIF 宣布調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，逐步減少對(duì)國(guó)內(nèi)債券的投資比例，增 加股票市場(chǎng)的投資規(guī)模，同時(shí)將更多的資產(chǎn)投向海外市場(chǎng)。但是，投資策略的調(diào)整并 沒(méi)有穩(wěn)定的增加養(yǎng)老基金投資收益。

GPIF 的養(yǎng)老基金投資收益波動(dòng)較為劇烈，雖然 2011 年-2014 年收益較為穩(wěn)定， 且實(shí)現(xiàn)了較大幅度的增長(zhǎng)，但 2015 年收益劇烈下跌，甚至為負(fù)收益，隨后，2016 年、2017 雖然實(shí)現(xiàn)了正收益，但 2018 年、2019 年再一次下跌為負(fù)收益，2020 年則 達(dá)到了 25.15%，為歷史最高收益，2021 年的最新收益數(shù)據(jù)為 6.59%。

5.智利養(yǎng)老保險(xiǎn)體系

5.1.主要結(jié)構(gòu)

1924 年，智利建立現(xiàn)收現(xiàn)付制的社會(huì)保險(xiǎn)制度，給付規(guī)則由政治部門設(shè)定。現(xiàn) 收現(xiàn)付制有諸多優(yōu)點(diǎn)，能夠保證養(yǎng)老金的即期發(fā)放、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、社會(huì)共濟(jì)和管理成本 低等；但是缺點(diǎn)也明顯，代際收入矛盾、缺乏動(dòng)態(tài)效率等。這些缺陷在上世紀(jì) 70 年 代的智利已經(jīng)集中爆發(fā)，使得該體系難以為繼。主要原因有三：第一，條塊分割嚴(yán)重。 1979 年智利 32 個(gè)不同的獨(dú)立社會(huì)保障機(jī)構(gòu)管理著上百種不同的養(yǎng)老金計(jì)劃，公共賬 戶統(tǒng)籌管理難度較大 ;第二，動(dòng)態(tài)效率惡化，收支難度平衡加大。老齡化加速導(dǎo)致繳 費(fèi)的人越來(lái)越少而領(lǐng)養(yǎng)老金的人越來(lái)越多，負(fù)責(zé)對(duì)公共賬戶兜底的財(cái)政苦不堪言;第 三，由于逃費(fèi)、失業(yè)等現(xiàn)象加劇，社保參保率逐年下降。在這種情況下，智利政府決 定對(duì)社會(huì)保險(xiǎn)制度進(jìn)行改革。

1980 年 11 月，3500 號(hào)法案的頒布，標(biāo)志著智利養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的啟動(dòng)。新的 養(yǎng)老金制度將原來(lái)的現(xiàn)收現(xiàn)付制徹底改為完全積累制，成立專門的養(yǎng)老金管理公司 （AFP）并為加入的成員建立專門的養(yǎng)老金賬戶。隨著行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)不斷提高和治理的 完善，智利養(yǎng)老基金管理公司由最初的 12 個(gè)減少為 6 個(gè)。

改革后的智利養(yǎng)老金第一支柱是針對(duì)貧困人口的、由政府負(fù)責(zé)兜底的最低養(yǎng)老保 障計(jì)劃，包括養(yǎng)老救濟(jì)金和最低養(yǎng)老金保障計(jì)劃。第二支柱則為強(qiáng)制儲(chǔ)蓄的個(gè)人賬戶， 規(guī)定雇主不需繳費(fèi)，員工每月繳納一定比例的費(fèi)用即可。等到退休時(shí)，根據(jù)個(gè)人賬戶 的積累額來(lái)決定養(yǎng)老金的領(lǐng)取金額。在新的養(yǎng)老金制度下，退休時(shí)的養(yǎng)老金領(lǐng)取額與 個(gè)人繳費(fèi)額直接相關(guān)。在養(yǎng)老基金的管理與運(yùn)作方面，政府聘請(qǐng)私營(yíng)養(yǎng)老基金公司來(lái) 負(fù)責(zé)養(yǎng)老金的收入、支出、投資等工作，并規(guī)定，要求養(yǎng)老基金資產(chǎn)要與其他資產(chǎn)分 開，且其經(jīng)營(yíng)收益全部歸養(yǎng)老基金賬戶。智利的養(yǎng)老金制度采用了完全市場(chǎng)化的運(yùn)營(yíng) 機(jī)制，同時(shí)專門設(shè)立了養(yǎng)老基金監(jiān)管局對(duì)養(yǎng)老基金管理公司進(jìn)行監(jiān)管，以保障投資的 安全性；此外，智利政府還嚴(yán)格規(guī)定了養(yǎng)老基金的投資范圍和投資收益，投資范圍包 括債券、股票、票據(jù)、共同基金、金融衍生工具等，投資金額不能超過(guò)養(yǎng)老基金投資 總金額的 30%，投資收益必須保證不能低于過(guò)去 12 個(gè)月全部養(yǎng)老基金平均實(shí)際收益 的 2%。第三支柱的養(yǎng)老金為自愿性的個(gè)人儲(chǔ)蓄計(jì)劃。

5.2.投資運(yùn)營(yíng)情況

智利投資于資本市場(chǎng)的養(yǎng)老基金僅包含作為第二支柱的強(qiáng)制性個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃。 在改革初期，智利政府只允許養(yǎng)老基金進(jìn)行簡(jiǎn)單的組合投資，允許的投資類型包括國(guó) 債、票據(jù)、股票等。在 20 世紀(jì)初，智利政府放寬了投資的限制，對(duì)股票和海外基金 的投資比例分別放寬至 30%和 11%，2002 年起，智利政府進(jìn)一步放寬投資規(guī)則，一方 面，不斷增加海外投資的比例，將海外投資比例從 45%逐漸增加至 80%；另一方面， 允許養(yǎng)老基金進(jìn)行多組合投資。

養(yǎng)老基金管理公司按照債券和股票的不同比例提供不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的投資組合產(chǎn)品， 分別為：最高風(fēng)險(xiǎn)的 A 型基金、有風(fēng)險(xiǎn)的 B 型基金、中等風(fēng)險(xiǎn)的 C 型基金、保守的 D 型基金以及最保守的 E 型基金，并對(duì)參保人進(jìn)行了限制。

近十年來(lái)，從整體上來(lái)說(shuō)，智利用于投資的養(yǎng)老基金資產(chǎn)穩(wěn)步緩慢增加。事實(shí)上， 智利的養(yǎng)老金制度體系改革初期，養(yǎng)老基金規(guī)模增速很快，1991 年和 2009 年增長(zhǎng)率 甚至達(dá)到 50%左右，但收益率波動(dòng)也較劇烈。2009 年，養(yǎng)老基金投資的總額為 1180.53 億美元，按照資產(chǎn)類別劃分，海外投資占總投資額的 43.85%，金融機(jī)構(gòu)投資 占總投資額的 19.3%，企業(yè)部門投資占總投資額的 27.0%，而國(guó)有部門投資僅占總投 資額的 9.75%。雖然 2011 年海外投資占總投資額的比例下降為 36.38%，但是，近兩 年海外投資占比又有所回升，達(dá)到 40%以上，2021 年接近 50%；金融機(jī)構(gòu)投資比例經(jīng) 歷了先下降后回升又下降的變化；而國(guó)有部門投資的比例從 2009 年以來(lái)穩(wěn)步上升， 近年來(lái)變化趨緩。

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)類別的不同，智利養(yǎng)老基金管理公司將養(yǎng)老基金分為最高風(fēng)險(xiǎn)的 A 型基 金、有風(fēng)險(xiǎn)的 B 型基金、中等風(fēng)險(xiǎn)的 C 型基金、保守的 D 型基金以及最保守的 E 型基 金五種產(chǎn)品形式。2016 年，A 型基金、B 型基金、C 型基金、D 型基金、E 型基金占養(yǎng) 老基金投資總額的比例分別為 10.56%、35.9%、30.07%、12.15%、11.31%，其中，B、 C 型基金的風(fēng)險(xiǎn)適中，適用人群較廣，因此投資比例也相對(duì)較高。

智利養(yǎng)老基金投資于資本市場(chǎng)以來(lái)，投資策略不斷完善，然而，養(yǎng)老基金的綜合 收益卻經(jīng)歷了較大的波動(dòng)。在改革初期，養(yǎng)老基金投資的年化收益率較高，讓養(yǎng)老基 金投資收益經(jīng)歷斷崖式下跌的是 2008 年的金融危機(jī)，此后，養(yǎng)老基金的收益率波動(dòng) 劇烈。對(duì)比各類型基金的

6.丹麥養(yǎng)老保險(xiǎn)體系

6.1.主要結(jié)構(gòu)

非繳費(fèi)養(yǎng)老金制度是指無(wú)需繳費(fèi)、滿足一定條件即可領(lǐng)取的養(yǎng)老金制度，資金大 都來(lái)自于稅收，本質(zhì)為一種財(cái)政轉(zhuǎn)移支付。丹麥最早建立了非繳費(fèi)養(yǎng)老金制度，與德 國(guó) 1889 年建立的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度被視為世界養(yǎng)老金的兩大源頭。丹麥的養(yǎng)老金體 系促進(jìn)了北歐地區(qū)福利化非繳費(fèi)型養(yǎng)老金制度的建立。但在之后的發(fā)展中，丹麥又演 化了相對(duì)獨(dú)特的模式，尤其體現(xiàn)在繳費(fèi)型制度的養(yǎng)老金。丹麥的養(yǎng)老金體系的制度基 礎(chǔ)為國(guó)家法律和法規(guī)和集體勞動(dòng)協(xié)議（collective labour agreements，CLA），2021 年政府投入相當(dāng)于 GDP 8.2%的資金于養(yǎng)老金體系。目前其養(yǎng)老金體系的第一支柱包 含國(guó)家養(yǎng)老金，第二支柱為 ATP 養(yǎng)老金和職業(yè)養(yǎng)老金，第三支柱為各種形式的個(gè)人儲(chǔ) 蓄養(yǎng)老金。

（1）第一支柱：國(guó)家養(yǎng)老金

丹麥國(guó)家養(yǎng)老金建立于 1891 年，開創(chuàng)了非繳費(fèi)型養(yǎng)老金制度，支出依賴政府財(cái) 政撥款，是一種福利性質(zhì)的養(yǎng)老金。凡在 15 歲到退休年齡之間在丹麥生活過(guò)三年的 公民，或生活 10 年的非丹麥公民，在達(dá)到退休年齡時(shí)均可領(lǐng)取。但若生活不到 40 年， 養(yǎng)老金將按比例降低。國(guó)家養(yǎng)老金的提取不可提前，但可以推遲，選擇推遲領(lǐng)取養(yǎng)老 金水平會(huì)有所提高，不過(guò)最多可推遲 10 年。國(guó)家養(yǎng)老金分為基本部分和補(bǔ)充部分。 基礎(chǔ)部分大約相當(dāng)于社會(huì)平均工資的 20%，在發(fā)放時(shí)會(huì)考察成員收入，若收入超過(guò)一 定額度，會(huì)適度減少金額。補(bǔ)充部分主要面向貧困老年人，防止老年貧困，同樣會(huì)進(jìn) 行收入檢驗(yàn)，若其 ATP 養(yǎng)老金和職業(yè)養(yǎng)老金的收入超過(guò) 69800 克朗，也將會(huì)相應(yīng)地減 少發(fā)放。

（2）第二支柱：ATP 養(yǎng)老金和職業(yè)養(yǎng)老金

丹麥 ATP(Arbejdsmarkedets Tillægspension)養(yǎng)老金建立于 1964 年，主要是作 為國(guó)家養(yǎng)老金的補(bǔ)充，屬于 DC 型養(yǎng)老金。ATP 具有一定的強(qiáng)制性，所有周工作時(shí)間 超過(guò) 9 小時(shí)的員工均需加入，個(gè)體戶可自愿加入。根據(jù) OECD 的年度報(bào)告，2021 年其 覆蓋率達(dá)到了91.9%，已有540萬(wàn)人加入。費(fèi)用由雇主和員工共同承擔(dān)，雇主繳納2/3， 員工繳納 1/3。與常規(guī)的 DC 型養(yǎng)老金不同，ATP 并不要求成員按收入的一定比例繳費(fèi)， 而是根據(jù)工作時(shí)間的長(zhǎng)短進(jìn)行定額繳費(fèi)，工作時(shí)間越長(zhǎng)，繳費(fèi)金額越高。在計(jì)算待遇 時(shí)，ATP 養(yǎng)老金又具有 DB 制度的一定特征，ATP 管理機(jī)構(gòu)承諾一定的收益率，但同時(shí) 還根據(jù)基金投資情況追加分紅利率，這體現(xiàn)了 DB 制度的特征。從整體待遇水平看， 其待遇水平較低，主要是作為國(guó)家養(yǎng)老金的補(bǔ)充，甚至低于國(guó)家養(yǎng)老金的替代率，不 過(guò)其覆蓋率高、且投資效益較好。

丹麥的職業(yè)養(yǎng)老金也具有一定強(qiáng)制性，覆蓋率較高。從當(dāng)前情況看，所有公共部 門員工以及大部分私人部門員工都已加入職業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃。養(yǎng)老金的待遇與繳費(fèi)額相 關(guān)，繳費(fèi)由雇主和員工共同承擔(dān)，比例與 ATP 相同。不同收入群體，繳費(fèi)率不同，通 常在在 10%～18%之間變動(dòng)。

（3）第三支柱：個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金

丹麥的個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金包括失業(yè)保險(xiǎn)金計(jì)劃（UIBs）、自愿提前退休計(jì)劃（VERP） 和其他養(yǎng)老金。

加入 UIB 和 VERP 計(jì)劃，首先要加入丹麥的失業(yè)保險(xiǎn)基金協(xié)會(huì)（A-kasse），自愿 成為 A-kasse 的會(huì)員。入會(huì)的要求包括年滿 18 歲，距離達(dá)到退休年齡 2 年以上，并 且居住在丹麥。

目前約為 75%的員工（包括自雇）加入了 UIF。UIBs 用于失業(yè)后的救助與保障。 申請(qǐng)加入時(shí)，可以全職保險(xiǎn)和兼職保險(xiǎn)之間進(jìn)行選擇。全職保險(xiǎn)保費(fèi)更高，但如果失 業(yè)，將獲得更多失業(yè)救濟(jì)金。領(lǐng)取補(bǔ)助有一定的要求：加入失業(yè)保險(xiǎn)基金 1 年，且近 3 年的收入滿足條件（2022 年的條件：全職投保人，246.924 丹麥克朗；兼職投保人， 164.616 丹麥克朗）。投保人可以在所在地的就業(yè)中心登記注冊(cè)簡(jiǎn)歷兩周后領(lǐng)取補(bǔ)助， 補(bǔ)助金額由失業(yè)前兩年內(nèi)收入最高的 12 個(gè)月計(jì)算，最高可達(dá)退休前收入的 90%，可 領(lǐng)取兩年。

VERP 是為自愿提前退休成員提供生活補(bǔ)償?shù)酿B(yǎng)老金，需要繳納至少 30 年。由于 VERP 的發(fā)放金額較高，是一種減少勞動(dòng)力市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的有效手段，VERP 對(duì)于低收入群 體有更高的吸引力。不過(guò)近年來(lái)，政府鼓勵(lì)公民延長(zhǎng)工作時(shí)間，VERP 享受的政策照 顧力度在下降。

此外，丹麥還有資本養(yǎng)老金、利率養(yǎng)老金和租金養(yǎng)老金等個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng) 老基金，都會(huì)享受一定的稅收優(yōu)惠，但領(lǐng)取的方式不同，稅收激勵(lì)也不同。

6.2.投資運(yùn)營(yíng)情況

丹麥?zhǔn)悄壳?世界上養(yǎng)老金資產(chǎn)占 GDP 比重最大的國(guó)家，達(dá)到了 229%。從養(yǎng)老金的整體投資情況 看，投資于股票的比例為 25%，在經(jīng)合國(guó)家中處于中游。

在丹麥的養(yǎng)老金體系中，ATP 覆蓋了 92%的就業(yè)人口，覆蓋率在經(jīng)合組織國(guó)家中 位居第四。并且作為一個(gè) DB 制度的養(yǎng)老金，在老齡化人口結(jié)構(gòu)的社會(huì)中，以較低的 繳費(fèi)水平和管理費(fèi)用維持了收支平衡，且能產(chǎn)生盈余，其投資管理能力可見(jiàn)一斑。我 們重點(diǎn)介紹 ATP 的投資運(yùn)營(yíng)情況。

ATP 近十年來(lái)的平均收益率為 9.89% ，甚至在 2011 年高達(dá) 26.2%。2021 年的收 益率更改了計(jì)算形式，與前幾年不具比較意義。根據(jù) ATP 年報(bào)，2021 年基金收益為 496 億丹麥克朗，2020 年這一數(shù)字為 299 億。與高投資收益同時(shí)存在的是較低的管理 費(fèi)用，長(zhǎng)期以來(lái)，管理費(fèi)用占集團(tuán)總資產(chǎn)的比重均不超過(guò) 0.5%。

ATP 養(yǎng)老金的管理由 ATP 集團(tuán)負(fù)責(zé)。ATP 集團(tuán)是丹麥議會(huì)委托政府發(fā)起的基金管 理機(jī)構(gòu)。其組織結(jié)構(gòu)包括董事會(huì)、監(jiān)管委員會(huì)、執(zhí)行委員會(huì)和職業(yè)經(jīng)理人，采取集團(tuán) 化經(jīng)營(yíng)的方式，由母公司和旗下13家子公司組成，集團(tuán)內(nèi)下設(shè)多個(gè)功能部門。ATP將 其收入來(lái)源概括為四個(gè)方面:養(yǎng)老金管理，投資管理，對(duì)沖管理和咨詢服務(wù)。養(yǎng)老金 管理是 ATP 集團(tuán)的常規(guī)業(yè)務(wù)，主要是對(duì)雇主和員工費(fèi)用的征繳及養(yǎng)老金的發(fā)放。投資 管理是 ATP 集團(tuán)最重要的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，主要是針對(duì) ATP 養(yǎng)老金資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)組合管理和 風(fēng)險(xiǎn)管理。對(duì)沖管理主要由 2006 年 ATP 集團(tuán)成立的對(duì)沖部負(fù)責(zé)，對(duì) ATP 的資產(chǎn)進(jìn)行 投資對(duì)沖，手段包括利率掉期、國(guó)債回購(gòu)、匯率掉期等。咨詢管理是 ATP 集團(tuán)利用其 積累的養(yǎng)老金管理經(jīng)驗(yàn)，為其他的養(yǎng)老金計(jì)劃提供咨詢服務(wù)。

ATP 集團(tuán)的管理目標(biāo)是通過(guò)合理的資產(chǎn)配置獲得最大的資產(chǎn)收益，最終使其在長(zhǎng) 期能夠償付到期參保人養(yǎng)老權(quán)益。其將資產(chǎn)管理活動(dòng)歸結(jié)為兩個(gè)方面:對(duì)沖管理和投 資管理。對(duì)沖管理主要是規(guī)避 ATP 養(yǎng)老資產(chǎn)可能面對(duì)的利率風(fēng)險(xiǎn)，保證 ATP 可以獲得 名義利率收益；投資管理則是為了規(guī)避通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。ATP 集團(tuán)對(duì)投資收益的要求 是至少在剔除了通貨膨脹的影響后，可以消化掉人口結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的養(yǎng)老金支付壓力。

最早的 ATP 資產(chǎn)管理是沒(méi)有對(duì)沖管理這一方面的，直到業(yè)務(wù)開始涉及非歐元結(jié)算 債券，ATP 才首次被動(dòng)地運(yùn)用外匯對(duì)沖工具來(lái)抵御匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。2001 年，ATP 第一次真正地采取積極對(duì)沖計(jì)劃配置自己的資產(chǎn)，選擇通過(guò)長(zhǎng)期固定利率的政府債券或利 率掉期來(lái)對(duì)沖掉養(yǎng)老金面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)，2005 年對(duì)沖計(jì)劃達(dá)到了對(duì)養(yǎng)老金資產(chǎn)的全 覆蓋。ATP 的對(duì)沖管理成功的將整年養(yǎng)老金的實(shí)際價(jià)值保持在相對(duì)穩(wěn)定的水平。不僅 如此，對(duì)沖管理還可以熨平個(gè)人繳費(fèi)全周期的養(yǎng)老金價(jià)值，其原理如下: ATP 養(yǎng)老金 制度計(jì)算收益包括市場(chǎng)利率部分和固定利率部分。在繳費(fèi)的前 40 年，ATP 養(yǎng)老金都 將以市場(chǎng)利率來(lái)計(jì)算收益，但在 40 年之后，將不再按照市場(chǎng)利率計(jì)算收益，而是采 取固定利率，且固定利率通常高于之前的市場(chǎng)利率。

投資管理方面，20 世紀(jì) 90 年代以前，ATP 集團(tuán)的投資組合主要集中于丹麥國(guó)內(nèi) 的證券市場(chǎng)，包括股票與債券，主要投資于債券，包括政府債券和抵押債券等。20 世紀(jì) 90 年代以后，ATP 嘗試提高其投資組合中股票的比例，從 1990 年的 22% 提高到 1999 年的 43%，國(guó)內(nèi)外股票市場(chǎng)的比例是 6∶4;在債券投資方面，政府債券還是占主 導(dǎo)地位，其次是抵押債券、通貨膨脹債券和很少一部分的國(guó)外債券。同時(shí)，ATP 開始 了對(duì)房地產(chǎn)的投資，起初占到整體投資的 3%。1999 年，ATP 采用了一種全新的資產(chǎn) 投資組合戰(zhàn)略指導(dǎo)思想，強(qiáng)調(diào)在投資策略中要采取科學(xué)的分析方法和恰當(dāng)?shù)氖褂猛顿Y 工具，結(jié)合歷史資料，綜合考慮養(yǎng)老金資產(chǎn)的長(zhǎng)期特性，資產(chǎn)的絕對(duì)和相對(duì)規(guī)模，不 同市場(chǎng)的證券供求關(guān)系。隨著 ATP 養(yǎng)老金資產(chǎn)在 20 世紀(jì) 90 年代末急劇增長(zhǎng)，丹麥國(guó) 內(nèi)資本市場(chǎng)不足消化龐大的 ATP 養(yǎng)老金資產(chǎn)。此后，ATP 提高了國(guó)外債券的投資比例。 在當(dāng)時(shí)的股票投資組合里面，所持有的 10 只股票占組合資產(chǎn)的 50%以上，相當(dāng)于 ATP 投資資產(chǎn)的 20%，同時(shí)，持有的三種最主要的抵押債券資產(chǎn)，占全部投資資產(chǎn)的 30%， 風(fēng)險(xiǎn)集中度非常高，亟需分散風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)闅W洲一體化進(jìn)程中丹麥貨幣掛鉤歐元，主要 選取了歐洲國(guó)家債券。21 世紀(jì)以后，ATP 集團(tuán)的投資策略更加凸顯分散化和多樣化的 特征。

近年來(lái)，丹麥 ATP 養(yǎng)老基金投資方向集中在政府和抵押債券、股票、信貸、私募 股權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)以及應(yīng)對(duì)通脹的投資產(chǎn)品等，投資收益較為可觀。與 2020 年相比，2021 年 ATP 養(yǎng)老基金取得了更好的成績(jī)，收益達(dá)到了 496 億丹麥克朗，為 歷史最高值。特別是在通脹調(diào)整工具類別，投資收益高達(dá) 277 億丹麥克朗；其次是國(guó)外股票、私募股權(quán)和國(guó)內(nèi)股票，收益分別是 146 億丹麥克朗、135 億丹麥克朗和 76 億 丹麥克朗；但債券的投資帶來(lái)了負(fù)收益，虧損了 201 億丹麥克朗。

7.海外養(yǎng)老保險(xiǎn)投資運(yùn)營(yíng)的總結(jié)

海外養(yǎng)老金體系起步較早，我們選取了五個(gè)國(guó)家，對(duì)其養(yǎng)老金體系和主要投資情 況進(jìn)行了研究。其建立的模式及配套政策，不單可以為我國(guó)的養(yǎng)老金市場(chǎng)發(fā)展提供經(jīng) 驗(yàn)，也可以為投資者的個(gè)人養(yǎng)老金配置提供一定參照?？偟膩?lái)說(shuō)，成熟的養(yǎng)老金體系 需要豐富的投資工具、負(fù)責(zé)的監(jiān)管體系和與人口結(jié)構(gòu)適應(yīng)的籌資模式。

保守的投資策略使得養(yǎng)老基金在較高的通貨膨脹背景下可能出現(xiàn)貶值現(xiàn)象，而 過(guò)于激進(jìn)的投資策略可能帶來(lái)較高的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法保證投資者的利益。進(jìn)行投資的大 多為非專業(yè)的勞動(dòng)者，他們不具備識(shí)別金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。養(yǎng)老基金公司可以提供 國(guó)內(nèi)外股票、基金、債券等多種投資工具和資產(chǎn)配置組合，綜合投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好和 市場(chǎng)因素考慮在內(nèi)，為投資者提供投資組合，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，確保養(yǎng)老基金的投資收 益。英、美、智利的養(yǎng)老金投資策略較為積極，資金多于股票、債券、基金及多種投 資組合，此外，英國(guó)還成立了 NEST 為養(yǎng)老基金投資提供服務(wù)，智利則設(shè)立專門的養(yǎng) 老基金公司和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估委員會(huì)負(fù)責(zé)養(yǎng)老基金的投資運(yùn)營(yíng)。而日本的投資策略相對(duì)保守， 主要將養(yǎng)老基金投資于國(guó)內(nèi)債券等低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品。

養(yǎng)老金作為公共事業(yè)，需要政府的監(jiān)督監(jiān)管。上述國(guó)家橫向比較來(lái)看，美國(guó)和智 利的政府對(duì)養(yǎng)老基金投資的干預(yù)較少，更多的是通過(guò)立法的形式對(duì)養(yǎng)老基金的投資運(yùn) 營(yíng)進(jìn)行監(jiān)管。英國(guó)在養(yǎng)老基金投入資本市場(chǎng)之后，政府干預(yù)程度強(qiáng)于美國(guó)。日本政府 對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資則有著嚴(yán)格的限制，并且對(duì) GPIF 機(jī)構(gòu)采取重要集中管理制度。

DC 模式將更適應(yīng)人口的結(jié)構(gòu)變化。人口老齡化和低下的生育率，是導(dǎo)致養(yǎng)老金 給付水平偏高、收支不平衡的主要原因，最終會(huì)給財(cái)政帶來(lái)很大壓力，且會(huì)涉及到代 際間公平的問(wèn)題。理論上講，工資增長(zhǎng)率與人口增長(zhǎng)率要大于大于實(shí)際市場(chǎng)利率時(shí)， DB 制才能避免支付危機(jī)。而 DC 制養(yǎng)老金模式?jīng)]有上述問(wèn)題，并能夠增加勞動(dòng)就業(yè)，可以提高資金配置效率、促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，兩方面的優(yōu)勢(shì)最終有助于提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 率，促進(jìn)養(yǎng)老金與資本市場(chǎng)的良性互動(dòng)。但從 DB 模式轉(zhuǎn)向 DC 模式需要一個(gè)過(guò)程，在 此期間，老一輩擁有 DB 型養(yǎng)老金的員工還在正常領(lǐng)取養(yǎng)老金，而年輕一代逐漸向 DC 模式轉(zhuǎn)型，這無(wú)疑會(huì)給養(yǎng)老金體系帶來(lái)很大的沖擊和壓力。因此 DC 模式在轉(zhuǎn)型和過(guò) 度中演化出一種新型的 NDC 模式養(yǎng)老金，我們會(huì)在后面的篇幅中予以介紹。

8.養(yǎng)老金自動(dòng)調(diào)整規(guī)則

養(yǎng)老金旨在為個(gè)人在退休后提供收入，而往往繳費(fèi)與領(lǐng)取的時(shí)點(diǎn)相隔較遠(yuǎn)，資產(chǎn) 也容易受到人口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定性的影響。養(yǎng)老金資產(chǎn)面臨的主要的問(wèn)題有 兩個(gè)：一，在未來(lái)工資和物價(jià)的演變情況未知的情況下，如何維持養(yǎng)老金充足性、可 流動(dòng)性？二，在人口老齡化引起的退休人口占比不斷增加的場(chǎng)景下，如何確保養(yǎng)老金 體系長(zhǎng)期可持續(xù)？

解決上述問(wèn)題的解決方案之一是調(diào)整養(yǎng)老金參數(shù)。養(yǎng)老金主要的影響參數(shù)有：繳 費(fèi)率、替代率和退休年齡。繳費(fèi)率主要影響員工繳納的養(yǎng)老金額度，即當(dāng)期養(yǎng)老金賬 戶的流入；替代率是指養(yǎng)老金與退休前工資之比，與員工的實(shí)質(zhì)養(yǎng)老保障密切相關(guān)， 影響當(dāng)期養(yǎng)老金賬戶的支出；退休年齡越高應(yīng)與預(yù)期壽命結(jié)合分析，若預(yù)期壽命不變， 推遲退休會(huì)導(dǎo)致養(yǎng)老金支出總額降低，但對(duì)員工來(lái)講是保障水平的下降。上述參數(shù)的 調(diào)整可能通過(guò)隨社會(huì)情況變化而采取定期的立法，也可以通過(guò)設(shè)置自動(dòng)調(diào)整規(guī)則 (Automatic adjustment mechanisms, AAM)來(lái)實(shí)現(xiàn)?？傮w來(lái)看，盡管自動(dòng)調(diào)整規(guī)則不 能消除未來(lái)的所有不確定性，但在給定人口演變態(tài)勢(shì)的條件下保障養(yǎng)老金財(cái)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)正 常的功能還是可以實(shí)現(xiàn)。目前約三分之二的經(jīng)合組織國(guó)家在強(qiáng)制性或準(zhǔn)強(qiáng)制性養(yǎng)老金 計(jì)劃中采用某種形式的 AAM。

雖然 AAM 有不同的形式和不同的目標(biāo)，但它們的共同目的是減少養(yǎng)老金系統(tǒng)的不 確定性，使得系統(tǒng)透明性增強(qiáng)，改變可預(yù)期。常見(jiàn)的不確定性因素包含通貨膨脹水平、 預(yù)期壽命和資產(chǎn)投資回報(bào)。AMM 的設(shè)計(jì)重點(diǎn)是保證財(cái)務(wù)可持續(xù)性、養(yǎng)老金充足性、代 際公平。由于 AMM 可以將問(wèn)題客觀化，數(shù)量化，給出確定的參數(shù)，也有助于在養(yǎng)老金 改革上達(dá)成政治共識(shí)，增加員工對(duì)養(yǎng)老金系統(tǒng)的信心。

8.1.AMM 的發(fā)展：從保障退休收入到維系代際公平

養(yǎng)老金最早產(chǎn)生于 19 世紀(jì)后期，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的發(fā)展后，因?yàn)閾?dān)心養(yǎng)老金的長(zhǎng) 期購(gòu)買力，即退休后的養(yǎng)老金是否可以與當(dāng)時(shí)的通脹水平相適應(yīng)，根據(jù)日用品價(jià)格或 工資變化來(lái)修正養(yǎng)老金發(fā)放金額，以維持養(yǎng)老金的充足。而后的發(fā)展中，計(jì)算納入了 更多指標(biāo)，例如 GDP 增長(zhǎng)、消費(fèi)者價(jià)格、平均工資和總工資。

起初在西方，這種調(diào)整是以法規(guī)的形式確定的，這意味著養(yǎng)老金不但取決于經(jīng)濟(jì) 周期，也與政治周期聯(lián)系起來(lái)。為了提高養(yǎng)老金的穩(wěn)定性，丹麥在 1933 年引入了養(yǎng) 老金支付價(jià)格指數(shù)，以較為客觀的方式計(jì)算養(yǎng)老金金額，隨后 1956 年荷蘭也引入價(jià) 格指數(shù)，次年德國(guó)引入。而后石油危機(jī)后的高通脹率使得更多的國(guó)家面對(duì)國(guó)內(nèi)的壓力 不得不在養(yǎng)老金體系中引入價(jià)格指數(shù)（Hohnerlein 2019）。通過(guò)考慮通貨膨脹和去政 治化，指數(shù)化養(yǎng)老金為老年人提供了更具確定性的退休收入。

隨著人口老齡化，人們?cè)絹?lái)越關(guān)注養(yǎng)老金體系的財(cái)務(wù)可持續(xù)性，擔(dān)心養(yǎng)老金賬戶 出現(xiàn)虧空。于是一些國(guó)家調(diào)整了養(yǎng)老金支付價(jià)格指數(shù)規(guī)則，考慮繳費(fèi)人口規(guī)模變化等更多影響其收支的條件，提高財(cái)務(wù)可持續(xù)性。例如，德國(guó)考慮養(yǎng)老金領(lǐng)取員工與繳費(fèi) 員工的比例，瑞典考慮未來(lái)養(yǎng)老金支出與未來(lái)收入的比率。

上述 AMM 的計(jì)算方式引起了很多討論。部分 AMM 為了維持財(cái)務(wù)平衡，會(huì)采取提高 繳費(fèi)率的方式，那么其實(shí)就是將更多的養(yǎng)老壓力轉(zhuǎn)移給年輕一代，進(jìn)而引發(fā)社會(huì)代際 公平的爭(zhēng)議。還有的 AMM 將退休時(shí)的養(yǎng)老金水平與預(yù)期壽命聯(lián)系起來(lái)，隨著預(yù)期壽命 的增加降低退休金替代率，本質(zhì)是以降低退休收入保障為代價(jià)維持財(cái)務(wù)可持續(xù)性。

由于這些爭(zhēng)議，一些國(guó)家逐漸改變養(yǎng)老金體系的類型，從 DB 計(jì)劃轉(zhuǎn)向 DC 計(jì)劃， DC 計(jì)劃中，個(gè)人養(yǎng)老金資產(chǎn)累積在個(gè)人賬戶中，多繳多得的原則可以很好的落實(shí)， 也不會(huì)由于老年群體龐大而將養(yǎng)老壓力轉(zhuǎn)移到年輕群體。但這樣的計(jì)劃基本放棄了養(yǎng) 老金財(cái)富分配的功能，類似于盈虧自負(fù)性質(zhì)的投資性行為，喪失了公共屬性后的養(yǎng)老 金是否還應(yīng)由國(guó)家管理也引發(fā)了學(xué)者們的討論。短期較難改變的人口結(jié)構(gòu)和近在眼前 的財(cái)務(wù)危機(jī)，參數(shù)的修改引發(fā)利益的分配，諸多方面似乎是每個(gè)國(guó)家養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu) 都將面對(duì)的難題，也是未來(lái)養(yǎng)老金發(fā)展將面臨的難題。

8.2.AMM 的應(yīng)用

AAM 有多種應(yīng)用場(chǎng)景，可以應(yīng)用在實(shí)賬繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金（Funded defined contribution, FDC）、名義繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金（Notional defined contribution, NDC）的參數(shù)調(diào)整上、也可以用于計(jì)算法定退休年齡和養(yǎng)老金指數(shù)。

對(duì)經(jīng)合國(guó)家的調(diào)查顯示，在 AMM 的使用中，F(xiàn)DC 最廣泛，至少有 12 個(gè)國(guó)家擁有以 AMM 來(lái)修訂 FDC 參數(shù)的強(qiáng)制性養(yǎng)老金；應(yīng)用在 NDC 的國(guó)家有 6 個(gè)。此外，7 個(gè)國(guó)家法 定退休年齡是 AMM 計(jì)算的，6 個(gè)用其計(jì)算養(yǎng)老金指數(shù)。加拿大比較特別，它使用 AMM 的方式如下：當(dāng)養(yǎng)老金財(cái)務(wù)狀況不可持續(xù)時(shí)，將由政府牽頭組織一個(gè)特殊會(huì)議討論應(yīng) 對(duì)方案，若會(huì)議在沒(méi)有對(duì)方案達(dá)成一致，才啟用 AMM。有一點(diǎn)需要讀者注意，將 AMM 應(yīng)用于 FDC 的國(guó)家有 12 個(gè)，并不代表著 12 個(gè)國(guó)家的全部 FDC 養(yǎng)老金產(chǎn)品均使用 AMM 調(diào)整參數(shù)，而是代表至少一個(gè) FDC 基金使用了 AMM。

8.3.應(yīng)用一：實(shí)賬繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金

FDC 即傳統(tǒng)的 DC 型養(yǎng)老金，繳費(fèi)由明確的規(guī)則確定，比如按照工資比例繳納， 是繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金，相對(duì)養(yǎng)老金的領(lǐng)取金額計(jì)算方式較為復(fù)雜。在 FDC 計(jì)劃中， 退休人員可以提取其個(gè)人賬戶中積累的資金。提取有多種形式，可以一次性領(lǐng)取，也 可以按年領(lǐng)取。一次性領(lǐng)取養(yǎng)老金的員工將自行管理他們的賬戶中的養(yǎng)老金資產(chǎn)。本 質(zhì)上，不同的領(lǐng)取方式是對(duì)養(yǎng)老金必將面對(duì)的預(yù)期壽命增加導(dǎo)致的權(quán)益損失風(fēng)險(xiǎn)做了 一次分配。一次性提取的 FDC 計(jì)劃將風(fēng)險(xiǎn)分配給了員工，賬戶中累積的養(yǎng)老金資產(chǎn)按 計(jì)劃只涵蓋其從到退休到平均壽命的時(shí)間。而若員工的壽命超出了平均壽命，則意味 著其需要自己承擔(dān)更多的養(yǎng)老責(zé)任。若選擇年金形式，養(yǎng)老金管理機(jī)構(gòu)則承擔(dān)了這部 分風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)將為比平均預(yù)期壽命更長(zhǎng)壽的員工支付更多的養(yǎng)老金。有的養(yǎng)老金將上述的領(lǐng)取方式做了混合處理，即允許員工領(lǐng)取部分賬戶金額，領(lǐng)取年金的員工若早于 平均年齡去世也可以由家屬領(lǐng)取一定慰問(wèn)金，相當(dāng)于給出了員工和管理機(jī)構(gòu)共同承擔(dān) 風(fēng)險(xiǎn)的選項(xiàng)。

面對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和人口趨勢(shì)，F(xiàn)DC 養(yǎng)老金體系的財(cái)務(wù)可持續(xù)性更強(qiáng)，因?yàn)橹挥袉T工 退休后開始領(lǐng)取養(yǎng)老金時(shí)，才會(huì)基于經(jīng)濟(jì)情況、人口結(jié)構(gòu)、投資收益等各種參數(shù)給出 養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)。由于沒(méi)有事先確定的養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)，管理機(jī)構(gòu)沒(méi)有履行承諾的壓力。

但 FDC 最大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是大量以年金形式領(lǐng)取養(yǎng)老金的員工壽命超過(guò)預(yù)期壽命， 或計(jì)算預(yù)期壽命時(shí)高估了死亡率使預(yù)期壽命計(jì)算偏短，這將會(huì)導(dǎo)致養(yǎng)老金的支出偏高 而出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，這時(shí)就需要調(diào)整養(yǎng)老金參數(shù)。若領(lǐng)取 FDC 養(yǎng)老金的最低年齡或繳費(fèi) 率相對(duì)預(yù)期壽命偏低，則需降低養(yǎng)老金的替代率。反之，若維持替代率不變，只能寄 希望于員自愿推遲退休，但由于多數(shù)人傾向于盡早退休（Davidoff、Brown and Diamond 2005；O'Dea and Sturrock 2018），寄希望于員工個(gè)人推遲退休可能很難實(shí) 現(xiàn)。因此在 FDC 計(jì)劃中，AMM 通常使最低退休年齡或養(yǎng)老金繳費(fèi)率與預(yù)期壽命掛鉤。

8.4.應(yīng)用二：名義繳費(fèi)確定型養(yǎng)老金

NDC 計(jì)劃以傳統(tǒng)的 DC 計(jì)劃為藍(lán)本，進(jìn)行了一些調(diào)整，較為突出的特點(diǎn)是 NDC 以 現(xiàn)收現(xiàn)付制為基礎(chǔ)進(jìn)行融資，當(dāng)期繳款主要用以支付當(dāng)期退休員工的養(yǎng)老金。繳 費(fèi)同 FDC 一樣依據(jù)按設(shè)定的繳費(fèi)率或相對(duì)明確的規(guī)則，員工同時(shí)會(huì)擁有一個(gè)虛擬的 個(gè)人賬戶，其內(nèi)的資產(chǎn)隨著繳費(fèi)累積，產(chǎn)生利息也以名義利率計(jì)入賬戶。退休時(shí)， 個(gè)人賬戶的資產(chǎn)經(jīng)過(guò)計(jì)算轉(zhuǎn)換為年金。轉(zhuǎn)換公式與 FDC 計(jì)劃相似，也要考慮退 休時(shí)的預(yù)期壽命。然而，與 FDC 計(jì)劃不同的是，這些個(gè)人賬戶只是名義上的： 在職工人的繳款實(shí)際上并沒(méi)有進(jìn)入個(gè)人賬戶，而是用于支付當(dāng)前退休人員的養(yǎng)老金。

由于 NDC 個(gè)人賬戶中沒(méi)有實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)，并且采用了現(xiàn)收現(xiàn)付制中的融資形式， NDC 將會(huì)面臨人口結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的收益率不確定性引發(fā)的收支失衡。NDC 的個(gè)人賬 戶與 FDC 的個(gè)人賬戶類似，收益率在個(gè)人賬戶制度下的作用是決定性的，它將 直接決定員工退休時(shí)養(yǎng)老金積累的名義總規(guī)模，決定初始養(yǎng)老金水平和退休后各年份 養(yǎng)老金增長(zhǎng)率水平。在 FDC 的積累制個(gè)人賬戶制度下，收益率就是賬戶的實(shí)際投資回 報(bào)率，不會(huì)有歧義。但 NDC 的名義賬戶制度是基本沒(méi)有進(jìn)行實(shí)際投資的，其當(dāng)期繳款 主要用于退休員工的養(yǎng)老金支出，所以其收益率需要根據(jù)現(xiàn)收現(xiàn)付制的內(nèi)部收益率 來(lái)確定。

確定內(nèi)部收益率可以以養(yǎng)老金機(jī)構(gòu)的視角來(lái)看，假設(shè)繳費(fèi)與領(lǐng)取人數(shù)相同且 不變，當(dāng)期支出了以當(dāng)期社會(huì)工資水平繳納的養(yǎng)老金給退休員工，而下一期會(huì)從繳費(fèi) 員工群體收取以下一期社會(huì)工資水平計(jì)算的繳費(fèi)，若將支出看作與投資，繳費(fèi)看作收 入，其收益率基本等于社會(huì)工資的增長(zhǎng)率。所以，一般做法是根據(jù)社會(huì)平均工資增長(zhǎng) 率來(lái)計(jì)算收益率，但繳費(fèi)與領(lǐng)取人數(shù)不同且變化，所以實(shí)際的 AMM 往往在計(jì)算時(shí)還要 納入人口統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，考慮人口結(jié)構(gòu)的變化對(duì)養(yǎng)老金內(nèi)部收益率的影響。退休后，在計(jì) 算年金時(shí)，年金等于考慮未來(lái)復(fù)利的個(gè)人名義賬戶資產(chǎn)除以員工預(yù)期剩余壽命，這又 涉及到壽命的預(yù)估與調(diào)整。

簡(jiǎn)而言之，NDC 與 FDC 最大的區(qū)別就是是否做實(shí)了實(shí)際賬戶，實(shí)際賬戶里是 否真的有錢。理想的 NDC 模型中，利率的計(jì)算會(huì)考慮到人口結(jié)構(gòu)變化，基于名義賬戶 價(jià)值計(jì)算養(yǎng)老金年金時(shí)會(huì)考慮壽命變化預(yù)期。

然而，沒(méi)有一個(gè)國(guó)家使用理想的 NDC 模型，各國(guó)均會(huì)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整， 有的國(guó)家計(jì)算名義收益率時(shí)以 GDP 增長(zhǎng)代替工資增長(zhǎng)，有的國(guó)家在計(jì)算年金時(shí)考慮 CPI 指數(shù)，但其基本框架與思想與理想 NDC 模型一致。但實(shí)際運(yùn)營(yíng)時(shí)，即便收益率與 年金均經(jīng)過(guò)了精算，但預(yù)期還是可能產(chǎn)生偏差。因此，在一個(gè)完整的名義賬戶制度下 必然存在兩種收益率，一種是所謂的名義收益率，一種是備用的特殊收益率。當(dāng) 名義收益率高估導(dǎo)致可預(yù)見(jiàn)的收支不平衡時(shí)，采用較低水平的特殊收益率，并下調(diào)所 有員工的賬戶資產(chǎn)和退休員工的養(yǎng)老金待遇水平以補(bǔ)貼收支缺口。經(jīng)過(guò)一段時(shí)間，當(dāng) 制度實(shí)現(xiàn)收支平衡后，收益率又回到常規(guī)名義收益率水平上繼續(xù)運(yùn)行。

8.5.應(yīng)用三：計(jì)算法定退休年齡

退休年齡的計(jì)算也可以通過(guò) AMM 來(lái)進(jìn)行。如上文已經(jīng)提及的，法定退休年齡的計(jì) 算往往與預(yù)期壽命聯(lián)系起來(lái)，防止預(yù)期壽命增加而法定退休年齡不變養(yǎng)老金財(cái)務(wù)健康 產(chǎn)生負(fù)面影響。多個(gè)國(guó)家已引入這樣的 AMM 使得員工的法定退休年齡隨預(yù)期壽命增加。 比如丹麥、愛(ài)沙尼亞、芬蘭、希臘、意大利、荷蘭和葡萄牙。流程上，除丹麥外，其 它各國(guó)法定退休年齡的修改大都是自動(dòng)生效的。丹麥的法定退休年齡修改需要經(jīng)過(guò)議 會(huì)批準(zhǔn)生效。

各國(guó)依據(jù)預(yù)期壽命計(jì)算法定退休年齡與的方式上有所不同。部分國(guó)家將社會(huì)預(yù)期 壽命與法定退休年齡直接作減法運(yùn)算,保證退休后平均剩余預(yù)期壽命不變，使得工作 年限的增加完全等于預(yù)期壽命的增加。比如，在丹麥,員工退休后的預(yù)期壽命被假設(shè) 為 14.5 年，預(yù)期壽命與 14.5 的差值即法定退休年齡。這意味著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、醫(yī)療進(jìn)步、 居民生活質(zhì)量提升帶來(lái)的壽命增加所產(chǎn)生的效益全部需要用來(lái)工作。總體而言，在醫(yī) 生需要工作的時(shí)間占比增加，本質(zhì)上是一種社會(huì)福利水平的下降。

其它國(guó)家的法定退休年齡自動(dòng)調(diào)整機(jī)制體現(xiàn)了更多的福利社會(huì)精神，在芬蘭和葡 萄牙,預(yù)期壽命的增加將由 1/3、2/3 的比例分配到退休年份和工作年份中。并且在葡 萄牙,繳費(fèi)超過(guò) 40 年的人可以提前退休四個(gè)月。荷蘭從 2025 年起,也將實(shí)施類似 1/3、 2/3 比例分配的調(diào)整機(jī)制；瑞典也在制定相關(guān)的法律。在未來(lái)，據(jù) OECD 根據(jù)現(xiàn)有的 預(yù)期壽命和政策估算，從 22 歲開始工作到正常退休年齡，在希臘和意大利的員工分 別可以多享受退休生活 2.8 年和 2.5 年，在芬蘭，荷蘭和葡萄牙,預(yù)計(jì)將延長(zhǎng)兩年。

1/3、2/3 的比例分配算法確定的法定退休年齡，沒(méi)有從法律上將員工預(yù)期增加 的壽命全部安排給工作，而是采用了一定的比例均攤到工作與生活。事實(shí)上, 這樣的 算法是較為合理的。若以養(yǎng)老金財(cái)務(wù)平衡為目的，基于目前世界約 2.1 的人口替代率， 則現(xiàn)收現(xiàn)付制中三分之二的比例基本上可以確保穩(wěn)定的養(yǎng)老金福利水平。按此規(guī)律分 析, 如果退休年齡增加的幅度小于三分之二, 那么為了維持長(zhǎng)期財(cái)務(wù)平衡, 則繳費(fèi)率 必須上升或養(yǎng)老金替代率必須下降。從推進(jìn)退休年齡改革的角度分析，提高法定退休 年齡的政策在推行時(shí)可能遇到政治阻力, 而 AMM 相較于立法酌情增加的制度，更客觀 和可信，也會(huì)使得退休年齡的調(diào)整更容易被接受。

雖然預(yù)期壽命-法定退休年齡自動(dòng)調(diào)整機(jī)制在預(yù)期壽命延長(zhǎng)的情況下可以使養(yǎng)老 金運(yùn)營(yíng)更穩(wěn)健，但這種機(jī)制并不能確保養(yǎng)老金的運(yùn)營(yíng)健康。如果養(yǎng)老金的初始情況財(cái) 務(wù)不佳或預(yù)期生育率低，單單延長(zhǎng)退休年齡是不能徹底解決養(yǎng)老壓力的。此時(shí)要求國(guó) 家更快的調(diào)整養(yǎng)老金其它參數(shù)以確保財(cái)務(wù)可持續(xù)性，并輔助其他的養(yǎng)老工具完善，而 不是把修改退休年齡當(dāng)成唯一的方案。

此外，預(yù)期壽命的變化并不是一個(gè)穩(wěn)定的指標(biāo)，比如突然爆發(fā)的新冠疫情對(duì)死亡 率產(chǎn)生了較大影響。其實(shí)除了新冠疫情，其它危及公共健康的因素也會(huì)使得預(yù)期壽命 產(chǎn)生波動(dòng)，比如環(huán)境條件和諸如埃博拉一類的傳染病。為了減小預(yù)期壽命的波動(dòng)性， 可以將法定退休年齡與多年預(yù)期壽命的移動(dòng)平均值聯(lián)系起來(lái),這樣法定退休年齡的變 化會(huì)更加穩(wěn)定平滑。

在實(shí)際的操作中，大多數(shù)國(guó)家的法定退休年齡自動(dòng)調(diào)整機(jī)制都是漸進(jìn)式的。如果 AMM 計(jì)算發(fā)現(xiàn)法定退休年齡應(yīng)調(diào)整,也不會(huì)立即生效，而是會(huì)在兩至三年內(nèi)逐漸調(diào)整 到位。芬蘭的法定退休年齡每次最多調(diào)整一到兩個(gè)月 ,愛(ài)沙尼亞和意大利的法定退休 年齡每次調(diào)整一到三個(gè)月。在荷蘭的機(jī)制中，法定退休年齡以三個(gè)月為增量增加,五 年后生效。

盡管各國(guó)普遍對(duì)將法定退休年齡的調(diào)整決策審慎化，盡量保證員工福利，且使得 法定退休年齡的調(diào)整過(guò)程平滑化、漸近化，但退休年齡的變更依然會(huì)引發(fā)一定的價(jià)值 爭(zhēng)議。最有代表性的是，退休年齡的調(diào)整對(duì)不同經(jīng)濟(jì)狀況的群體影響是不同的，而這 關(guān)系到社會(huì)公平(Boulhol, Lis and Queisser 2022)。在所有國(guó)家,不同社會(huì)經(jīng)濟(jì)群 體之間的預(yù)期壽命都存在很大差距(OECD,2017)。普遍來(lái)講，低收入群體的預(yù)期壽命 較短,相應(yīng)的只能在較短時(shí)間內(nèi)領(lǐng)取養(yǎng)老金,這降低了養(yǎng)老金制度的累積性。

即使是看 起來(lái)不涉及分配公平的計(jì)劃,例如從 FDC 養(yǎng)老金中一次性提取養(yǎng)老金的計(jì)劃,實(shí)際上也是累積的,因?yàn)槟芴崛〉酿B(yǎng)老金金額計(jì)算也要基于死亡率。根據(jù)不同群體的壽命差距 進(jìn)行養(yǎng)老金系統(tǒng)的再分配是必要且合理的(Diamond and Orszag 2004，Bommier 2005)。 OECD 估計(jì),不同群體的預(yù)期壽命差距抵消了法國(guó)現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金體系中約三分之一的 收入再分配, 也有研究（Sanchez-Romero.Lee and Firnkranz Prskawetz 2019）認(rèn) 為預(yù)期壽命不平衡完全抵消了法國(guó)現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金制度中的再分配。經(jīng)合組織估計(jì), 在各國(guó)平均收入的員工由于預(yù)期壽命較短獲得的總養(yǎng)老金相對(duì)于少了 13%。所以，未 來(lái)的法定退休年齡自動(dòng)調(diào)整機(jī)制還有進(jìn)一步調(diào)整的必要和空間。

8.6.應(yīng)用四：計(jì)算養(yǎng)老金指數(shù)

養(yǎng)老金指數(shù)化調(diào)整制度是將通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)給受保群體帶來(lái)的波動(dòng)效應(yīng),通過(guò)反 映為合理的調(diào)整指數(shù),指導(dǎo)養(yǎng)老金撥付金額的修正,從而使養(yǎng)老保障體系更好的運(yùn)行. 也有部分國(guó)家會(huì)修正繳費(fèi)率。在部分國(guó)家養(yǎng)老金指數(shù)化與 GDP 的實(shí)際增長(zhǎng)或工資增長(zhǎng) 率相關(guān)聯(lián)，并且可以根據(jù)工作人口規(guī)模的趨勢(shì)進(jìn)行調(diào)整。選用 GDP 和工資增長(zhǎng)作為重 要的參數(shù)是因?yàn)樗鼈兣c養(yǎng)老基金的內(nèi)部回報(bào)率密切相關(guān)，具有良好的經(jīng)濟(jì)意義。通過(guò) 將繳費(fèi)人數(shù)納入指標(biāo)計(jì)算，養(yǎng)老金可以較好的維持財(cái)務(wù)平衡。

各國(guó)的指數(shù)計(jì)算不一，但基本原則都是考慮經(jīng)濟(jì)發(fā)展和通脹水平，力求綜合反映 二者對(duì)養(yǎng)老金資產(chǎn)的影響，在維持收支平衡的前提下提高保障水平。愛(ài)沙尼亞的養(yǎng)老 金制度中，AMM 根據(jù)繳費(fèi)基數(shù)的變化和 CPI 指數(shù)對(duì)養(yǎng)老金的繳費(fèi)和支取進(jìn)行調(diào)整，二 者影響各占 80%和 20%。立陶宛綜合考慮七年跨度（過(guò)去三年、本年度、未來(lái)三年） 的工資變化確定養(yǎng)老金指數(shù)，平滑了工資變化對(duì)養(yǎng)老金的影響，重點(diǎn)應(yīng)用于養(yǎng)老金的 支取環(huán)節(jié)，且有自動(dòng)糾偏機(jī)制：當(dāng)七年移動(dòng)平均線與當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)狀況偏離太多時(shí)將停 止調(diào)整養(yǎng)老金指數(shù)，必要時(shí)投入儲(chǔ)備基金。

日本的宏觀經(jīng)濟(jì)指數(shù)化體系同時(shí)適用 于養(yǎng)老金支付和繳納計(jì)算，兩者都根據(jù)公共養(yǎng)老金繳款人數(shù)量的變化進(jìn)行調(diào)整。原則 上日本的宏觀經(jīng)濟(jì)指數(shù)化也會(huì)根據(jù)預(yù)期壽命增長(zhǎng)率進(jìn)行調(diào)整，但自 2004 年以來(lái) 未曾實(shí)踐，可能是出于以避免短期波動(dòng)的考慮（Sakamoto，2005）。希臘按CPI的50% 和名義 GDP 增長(zhǎng)的 50%加和的方式調(diào)整養(yǎng)老金指數(shù)，指數(shù)不會(huì)超過(guò) CPI 增長(zhǎng)。在葡萄 牙，養(yǎng)老金支付指數(shù)化計(jì)算過(guò)去兩年實(shí)際 GDP 的平均增長(zhǎng)。

9.養(yǎng)老金體系的危機(jī)與變革

9.1.人口結(jié)構(gòu)變化加重養(yǎng)老負(fù)擔(dān)

隨著出生率和人均預(yù)期壽命的變化，全球的人口結(jié)構(gòu)將逐漸趨于老齡化。尤 其是發(fā)達(dá)國(guó)家，2020 年經(jīng)合組織國(guó)家的平均年齡已達(dá)到 41 歲。全球出生率也在不斷 下降。而預(yù)期壽命則逐年呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)， 1990 年的全球平均預(yù)期壽命為 65.4 歲，而 2019 年已達(dá)到 72.7 歲，不到 30 年的時(shí)間中人均預(yù)期壽命增加了 7.3 歲?？梢灶A(yù)見(jiàn)， 新增人口數(shù)減少而人均壽命的提高，都預(yù)示著人口結(jié)構(gòu)的改變對(duì)養(yǎng)老金體系將提出新 的要求與挑戰(zhàn)。

面對(duì)使得老年人口占比增加，繳費(fèi)群體變少的情況，各國(guó)的工具箱普遍有如下幾 種：提高養(yǎng)老金支出，即投入更多的財(cái)政力量扶持養(yǎng)老金體；延遲退休以推遲養(yǎng)老金 領(lǐng)取時(shí)間；降低養(yǎng)老金福利水平。在過(guò)去的 20 年中，各國(guó)的養(yǎng)老投入普遍增加，并 且延遲退休已成為普遍現(xiàn)象。自 2000 年以來(lái)，老年人的就業(yè)率大幅上升，在 55 至 64 歲的老年人中，經(jīng)合組織的平均就業(yè)率從 2000 年的 44% 增長(zhǎng)到 2020 年的 62%。 從老年人口就業(yè)率來(lái)看，養(yǎng)老金體系面對(duì)的壓力已得到了一定程度的緩解。但新冠疫 情的爆發(fā)又為世界養(yǎng)老金體系帶來(lái)了更多的不確定性。

9.1.新冠疫情為養(yǎng)老金體系增添的不確定性

突如其來(lái)的新冠肺炎疫情給世界帶來(lái)了深重的災(zāi)難。據(jù)世界衛(wèi)生組織提供的數(shù)據(jù)， 截至 2021 年 12 月 20 日，全球新冠肺炎確診病例超過(guò) 2.7 億例，死亡病例超過(guò) 535 萬(wàn)例。在疫情沖擊下，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了深度下滑。

就業(yè)率的下降是疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)沖擊的重要體現(xiàn)，世界各國(guó)也盡量通過(guò)補(bǔ)償性政 策維持就業(yè)市場(chǎng)的穩(wěn)定。各國(guó)積極推進(jìn)工作保留計(jì)劃(JRS)和提高失業(yè)救濟(jì)金覆蓋范 圍等措施。JRS 是指財(cái)政向企業(yè)直接撥款幫助其維持與員工的雇傭關(guān)系，通常為扶持 重點(diǎn)企業(yè)度過(guò)難關(guān)的手段。根據(jù)具體的實(shí)施政策要求，企業(yè)可以酌情減少員工工資， 相應(yīng)的應(yīng)減少工作時(shí)間或給員工放長(zhǎng)假。在 2020 年之前有 23 個(gè)經(jīng)合組織國(guó)家開展此 類計(jì)劃，疫情爆發(fā)后，新增了 15 個(gè)國(guó)家。并且，以開展的國(guó)家也紛紛擴(kuò)大 JRS 覆蓋 范圍、簡(jiǎn)化了申請(qǐng)程序或增加了補(bǔ)貼力度。事業(yè)救濟(jì)金方面，三分之二的經(jīng)合組織國(guó) 家放寬了領(lǐng)取失業(yè)救濟(jì)金的條件。16 個(gè)國(guó)家降低或放棄了對(duì)失業(yè)保險(xiǎn)的最低繳費(fèi)要 求。美國(guó)將失業(yè)救濟(jì)金的覆蓋范圍擴(kuò)大到個(gè)體經(jīng)營(yíng)者；芬蘭擴(kuò)大了現(xiàn)有自雇人士計(jì)劃 的覆蓋范圍；加拿大為所有在新冠疫情期間失去工作的發(fā)放緊急響應(yīng)福利；智利擴(kuò)大 失業(yè)保險(xiǎn)的覆蓋范圍；新西蘭向失去工作的員工和個(gè)體經(jīng)營(yíng)者提供三個(gè)月的臨時(shí)福利。 此外,12 個(gè)國(guó)家延長(zhǎng)了失業(yè)救濟(jì)金的期限,10 個(gè)國(guó)家提高了救濟(jì)金數(shù)額。

具體到對(duì)養(yǎng)老金體系的沖擊，主要體現(xiàn)在失業(yè)帶來(lái)的收入下降。由于很多養(yǎng)老金 繳費(fèi)金額與收入掛鉤，公民失去工作或工資降低將直接導(dǎo)致總繳費(fèi)金額減少，給養(yǎng)老 金的運(yùn)營(yíng)帶來(lái)壓力，尤其是 DB 型養(yǎng)老金，可能出現(xiàn)入不敷出的情況。并且，養(yǎng)老金 的領(lǐng)取金額也可能與收入相關(guān)聯(lián)，特別是累積式養(yǎng)老金，在疫情期間退休的公民可能 在計(jì)算養(yǎng)老金領(lǐng)取基數(shù)上受到影響，直接影響?zhàn)B老保障效果。此外，繳納時(shí)間也會(huì)影響?zhàn)B老金領(lǐng)取金額，未及時(shí)就業(yè)會(huì)影響年輕人未來(lái)的養(yǎng)老保障：OECD 國(guó)家中，以平 均工資計(jì)算，與 22 歲進(jìn)入勞動(dòng)力市場(chǎng)的全職員工相比，24 歲開始工作會(huì)使得養(yǎng)老金 領(lǐng)取總數(shù)減少 4%。

人口結(jié)構(gòu)變化、未來(lái)養(yǎng)老保障不足呼吁養(yǎng)老金體系的長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型。運(yùn)營(yíng)危機(jī)使得各 國(guó)養(yǎng)老金體系面對(duì)更大的不確定性，要求養(yǎng)老金體系做出短期調(diào)整以應(yīng)對(duì)。各國(guó)在雙 重壓力下加速了養(yǎng)老金改革的進(jìn)程。

9.2.退休年齡的變化

2019 年 9 月至 2021 年 9 月間，部分國(guó)家修改了有關(guān)退休年齡的規(guī)定，普遍推遲 了養(yǎng)老金的領(lǐng)取時(shí)間。

瑞典 2020 年將領(lǐng)取公共繳費(fèi)型養(yǎng)老金的最早年齡從 61 歲提高到 62 歲，計(jì)劃在 2023 年將其進(jìn)一步提高到 63 歲，到 2026 年進(jìn)一步提高到 64 歲。愛(ài)爾蘭政府 2021 年 將法定退休年齡將從 66 歲增加到 2021 年的 67 歲，并在 2028 年增加到 68 歲。在斯 洛伐克共和國(guó)計(jì)劃將退休年齡每年增加兩個(gè)月，到 2030 年達(dá)到 64 歲。

9.3.擴(kuò)大養(yǎng)老金第一支柱

養(yǎng)老金第一支柱往往由政府主導(dǎo)設(shè)立，財(cái)政撥款來(lái)運(yùn)營(yíng)，為老年群體提供生活保 障，提高最低生活水平。對(duì)養(yǎng)老金第一支柱進(jìn)行改革，擴(kuò)大是覆蓋范圍或提高一定待 遇成為各國(guó)面對(duì)新冠疫情沖擊帶來(lái)的生活質(zhì)量下降的手段之一。

在智利、拉脫維亞、墨西哥和斯洛伐克共和國(guó)，老年人收入分配的社會(huì)保護(hù)得到 了顯著改善。此外，斯洛文尼亞提高了最低養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)，德國(guó)引入了個(gè)人補(bǔ)充福利繳 費(fèi)型養(yǎng)老金。澳大利亞、加拿大、挪威和瑞典也采取了一些措施來(lái)改善養(yǎng)老金體系。

智利立法在 2019 年大幅提高財(cái)政支持基本養(yǎng)老金和補(bǔ)充養(yǎng)老金的力度，預(yù)計(jì)到 2022 年各提高 50%。補(bǔ)貼將發(fā)放給養(yǎng)老金保障不足的群體，主要是沒(méi)有參加任何 DC 型養(yǎng)老金計(jì)劃的老年人。根據(jù)經(jīng)合組織的建模假設(shè)，該計(jì)劃會(huì)給低收入者的未來(lái)養(yǎng)老 金將增加三分之一。拉脫維亞和墨西哥都大幅增加了老年福利并降低了養(yǎng)老金最低繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，以覆蓋 更大的群體。在拉脫維亞,2020 年最低養(yǎng)老金和非繳費(fèi)型老年福利均提高了 25%。 2021 年，非繳費(fèi)型老年福利設(shè)定為人均可支配收入中位數(shù)的 25% ,據(jù)估算，這意味著 兩種福利額外增加了 70%。此外,養(yǎng)老金計(jì)算方式發(fā)生了變化,此前退休金在繳費(fèi) 20、 30 和 40 年時(shí)增加 2%，現(xiàn)在每 15 年增加 2%。

墨西哥自 2021 年 7 月，將基于居住資格的非繳費(fèi)型基本養(yǎng)老金領(lǐng)取資格從 68 歲 降低為 65 歲。并增加了發(fā)放金額，將達(dá)到總平均工資的 25%左右。

9.4.DB 型養(yǎng)老金的改革

DB 型養(yǎng)老金的收支平衡是其管理的重點(diǎn)，若統(tǒng)籌賬戶出現(xiàn)入不敷出的情況，通 常需要財(cái)政撥款補(bǔ)齊缺口。各國(guó)針對(duì) DB 型養(yǎng)老金的改革措施，幾乎都基于財(cái)政補(bǔ)貼。 目前改革的方向主要由擴(kuò)大覆蓋范圍、降低繳費(fèi)和提高發(fā)放金額幾個(gè)方面。日本擴(kuò)大 了養(yǎng)老金的覆蓋范圍，意大利動(dòng)用財(cái)政撥款為特殊群體繳納部分養(yǎng)老金，波蘭、匈牙 利和斯洛文尼亞等國(guó)啟動(dòng)了較大力度的養(yǎng)老金改革，推行第 13 月養(yǎng)老金等福利。

日本政府?dāng)U大了 DB 型養(yǎng)老金的覆蓋范圍。日本的大公司及全職員工養(yǎng)老金保障 覆蓋較好，而小公司和兼職工人養(yǎng)老金保障不足。且日本兼職工人的占比在增加， 2010 年兼職工人占就業(yè)人口的 20%，而 2020 年已增長(zhǎng)到 26%。后續(xù)日本將在 2022 年 將雇傭超過(guò) 100 名員工的公司納入養(yǎng)老金體系管理，公司將承擔(dān)為員工繳納養(yǎng)老保險(xiǎn) 的義務(wù)，2024 年涵蓋雇傭超過(guò) 50 名員工的公司。

2021年1月，意大利減少了低收入和困難群體的養(yǎng)老金繳款，以降低雇主壓力， 促進(jìn)就業(yè)。缺少的繳款將由中央政府預(yù)算支付，不會(huì)影響員工未來(lái)的養(yǎng)老金。35 歲 以下的新就業(yè)人員和失業(yè)女性，養(yǎng)老金繳款將在 2021 年和 2022 年每年最多減少 6000 歐元（相當(dāng)于年平均工資總額的 20%）。此外，在 7 個(gè)意大利南部地區(qū)，2021 年至 2025 年期間的養(yǎng)老金繳款減少了 30%，在 2026 年和 2027 年減少了 20%，在 2028 年減 少了 10%。

2020 年起，波蘭將每年給所有養(yǎng)老金領(lǐng)取者增派相當(dāng)于月平均養(yǎng)老金的 24%工資 的特別福利，稱為第 13 月養(yǎng)老金。此外，2021 年，向低額養(yǎng)老金領(lǐng)取者支付了 一項(xiàng)稱為第 14 月養(yǎng)老金的福利。這些新的資助政策預(yù)計(jì)將在 2021 年使養(yǎng)老金支 出增加 9.5%，新措施將有助于緩解未來(lái)養(yǎng)老金替代率低的窘境。

匈牙利 2021 年 1 月引入了第 13 月養(yǎng)老金，金額為每月養(yǎng)老金的 25%，計(jì)劃在 2024 年增加到 100%。2019 年 12 月提高男性養(yǎng)老金應(yīng)計(jì)率，40 年后男性的養(yǎng)老金替 代率將從 2019 年的 57.25%增長(zhǎng)到 63.50%。

9.5.DC 型養(yǎng)老金的改革

參加 DC 型養(yǎng)老金的員工擁有個(gè)人賬戶，面對(duì)新冠疫情及人口壓力，部分國(guó)家允 許員工提前支取養(yǎng)老金或暫緩繳費(fèi)，也有國(guó)家規(guī)定企業(yè)應(yīng)承擔(dān)更多的繳費(fèi)義務(wù)。

愛(ài)沙尼亞的 DC 型養(yǎng)老金過(guò)去對(duì) 1982 后年出生的公民是強(qiáng)制性的，但自 2021 年 1 月起已變?yōu)樽栽?。可以選擇退出，退出 10 年后可以重新加入。對(duì)于選擇退出養(yǎng)老 金的個(gè)人，可以提取累積的資產(chǎn)。截至 2021 年中期，大約五分之一的成員選擇退出 并提取養(yǎng)老金。

墨西哥 2021 年的養(yǎng)老金改革增加了雇主的繳費(fèi)率。在強(qiáng)制性 DC 計(jì)劃中的繳費(fèi)率 將在 2023 年增加到 5%、2030 年增加到 14%。同時(shí)，政府的繳費(fèi)補(bǔ)貼（社會(huì)配額）將 向低收入工人傾斜。領(lǐng)取養(yǎng)老金所需的最低繳費(fèi)期從 24 年減少至 15 年。

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